Национальный банк финансирует государственные расходы, печатая гривну. Какие это может иметь последствия в будущем.
Пожалуй, каждый хоть раз в жизни задавал себе вопрос: почему государство не напечатает столько денег, сколько нужно для финансирования медицины, школ, детсадов и дорог?
Однако бесконтрольная денежная эмиссия не проходит бесследно. Украина имеет собственный горький опыт гиперинфляции в 1990-х годах, и мало кому из свидетелей тех событий хотелось бы пережить их снова.
Чтобы у власти не было соблазна включить печатный станок, в законодательстве предусмотрели определенные предохранители. Так, закон «О Национальном банке Украины» запрещает регулятору кредитовать государственный бюджет.
Однако, похоже, в условиях коронакризиса этот запрет научились обходить.
Как Национальный банк финансирует государственные расходы, печатая гривны, и какие это может иметь последствия?
Статья 54 закона «О Национальном банке Украины» – любимая статья главы НБУ Кирилла Шевченко. Она называется просто и понятно: «Запрет предоставления кредитов государству».
В ней четко указывается, что Нацбанк «не имеет права предоставлять кредиты в национальной и иностранной валюте, как прямо, так и опосредованно через государственное учреждение, иное юридическое лицо, имущество которого находится в государственной собственности, на финансирование расходов государственного бюджета Украины».
История одного кредита
Обещанное президентом Владимиром Зеленским обновление инфраструктуры требовало денег, поэтому до начала пандемии коронавируса вопрос финансирования строительства дорог был приоритетным для всех ветвей власти.
Деньги искали не только в госбюджете. Полученные от победы «Нафтогаза» над российским «Газпромом» 2,9 млрд. долл. Зеленский предлагал направить на реализацию инфраструктурных проектов, и часть этих средств — все-таки туда направили.
Из 121 млрд. грн., выделенных в 2020 году на финансирование программы «Большое строительство», лишь четверть пришлась на дорожный фонд (акцизы по продаже горючего и транспортных средств). Все остальное — это средства из Фонда борьбы с коронавирусом, кредиты международных финансовых организаций и займы под государственные гарантии.
В начале 2020 года Кабинет министров и Офис президента пытались уговорить независимый Нацбанк помочь пережить кризис денежной эмиссией. Привлекали к этому процессу и надзорный орган НБУ — Совет Нацбанка.
Однако даже после смены главы регулятора масштабной эмиссии гривны не произошло. На первый взгляд. В марте 2020 года правительство, которое тогда возглавлял Алексей Гончарук, выдало государственные гарантии по облигациям «Укравтодора» на 19,3 млрд. грн. Через три недели после этого в стране был введен жесткий карантин.
Несмотря на это, правительство Дениса Шмыгаля не отказалось от увеличения финансирования «Укравтодора». Облигации государственной компании приобрел государственный «Укрэксимбанк». Деньги от выпущенных ценных бумаг поступали несколькими траншами: первый в размере 5,78 млрд. грн. дорожники получили в конце апреля 2020 года.
Причем, по меньшей мере, часть денег просто напечатали. Как это происходило в августе, после предоставления очередного транша, рассказал председатель правления «Укрэксимбанка» Евгений Мецгер.
Как это выглядит на практике?
На первом этапе банк получает от НБУ кредит рефинансирования, залогом по которому являются государственные облигации. Размер процентов по такому кредиту составлял 6-8% годовых (учетная ставка в 2020 году), а по ОВГЗ, что находятся под залогом, – около 10% годовых. Значит, банк в плюсе минимум на 2-4%.
Далее полученные от НБУ деньги «Укрэксимбанк» направляет на покупку облигаций «Укравтодора». Доходность по облигациям – 10,5% годовых.
По своей природе такие операции уместнее называть опосредованным кредитованием правительства, ведь средствами НБУ финансировались государственные расходы на строительство дорог, да и погашаться эти займы будут из государственного бюджета.
Кредит «Укравтодора» в 2020 году составил около 40% кредитного портфеля государственного банка. Значит, от качества его обслуживания могла бы зависеть стабильность банка, если бы государство не гарантировало всю сумму кредита и проценты по нему.
В Нацбанке ЭП сообщили, что в 2020 году банк на рефинансирование кредитов получил 22 млрд. грн. Под государственные гарантии, кроме облигаций, банк профинансировал дорожников еще на 1 млрд. грн., что свидетельствуют данные Министерства финансов.
Выбор «Укрэксимбанка» в этой схеме не случаен. В разные периоды своей 30-летней истории государственный банк кредитовал компании приближенных к политической верхушке лиц: от Олега Бахматюка до Сергея Курченко, а иногда помогал и самому правительству, возглавляя список его крупнейших кредиторов.
За это «Укрэксимбанк» заплатил высокую цену: в течение последних 20 лет его капитализировали на почти 3 млрд. долл., а 2020 год он закончил с убытком 5,6 млрд. грн. Убыточными, кстати, в 2020 году были только восемь из 73 украинских банков.
Выдача кредитов рефинансирования Нацбанком является одним из трех каналов официального печатания гривны (остальные два – покупка Нацбанком иностранной валюты и ценных бумаг). В качестве залога по ним НБУ принимает государственные и муниципальные облигации.
С апреля 2020 года, по решению правления НБУ, залогом могут быть и облигации предприятий, выпущенные под государственные гарантии. Этим правом руководство Национального банка уже воспользовалось.
Замкнутый круг
В начале апреля 2021 года НБУ расширил круг инструментов, которые банки могут использовать в качестве залога для получения кредитов рефинансирования. К таким инструментам, которые бы соответствовали самым высоким показателям надежности, относятся упомянутые облигации «Укравтодора». Речь идет о ценных бумагах серии N и O. Ранее Нацбанк уже принимал аналогичное решение по облигациям серий K, L и M.
Для большинства украинцев эта новость прошла незамеченной, а названные серии ни о чем не говорят. Однако именно эти ценные бумаги в 2020 году использовал «Укравтодор» для привлечения кредита на 19,3 млрд. грн. от «Укрэксимбанка».
Своим решением НБУ — сознательно или нет — запустил целый конвейер по финансированию государственных расходов. Возникла ситуация, когда обязательства, оплаченные кредитом рефинансирования, служат обеспечением для привлечения нового рефинансирования.
Если все упростить, то получится такая ситуация, что заемщик, который идет в банк по кредиту, предоставляет по нему банку в качестве залога полученный ранее заем. В реальном мире ни один банк не выдал бы такому заемщику деньги, а для НБУ это не проблема. «Пока эти облигации и кредит рефинансирования не будут погашены, операцию по привлечению нового рефинансирования можно проводить бесконечно», – объясняет ассоциированный эксперт компании «CASE-Украина» Евгений Дубогрыз.
Он отмечает, что ситуация с займами «Укравтодора» стала возможной после того, как НБУ 23 апреля 2020 года изменил требования к залогу по рефинансированию банков, позволив включать обязательства предприятий, которые гарантированы правительством.
Теоретически, ничто не помешает включить в залог по кредиту рефинансирование и будущие заимствования «Укравтодора». Под гарантии правительства государственная компания в 2021 году планирует получить не менее 20 млрд. грн. Часть этих средств дорожники могут привлечь по той же схеме с «Укрэксимбанком», для этого он мог бы использовать выпущенные в 2020 году облигации «Укравтодора».
Чем больше «Укравтодор» будет занимать денег, тем больше НБУ сможет их напечатать, чтобы одолжить дорожникам через государственный банк.
По данным Нацбанка, под облигации «Укравтодора» с декабря 2020 года до марта 2021 года выдано кредитов рефинансирования на 82 млн. грн. Сезон дорожных работ традиционно начинается в марте-апреле, поэтому ситуация еще может измениться.
Повлияет ли эмиссия на стабильность гривны
В 2021 году Украина столкнулась со сложной инфляционной ситуацией. На фоне роста цен в мире поползли вверх продовольственные цены и на локальном рынке. Кроме того, подорожали нефть и газ. Инфляция, которая в 2020 году находилась гораздо ниже целевого диапазона НБУ (4-6%), в апреле 2021 года достигла 8,5% (год к году) – на 2,5 процентного пункта выше цели Нацбанка.
Регулятор признает, что это не конец, к середине 2021 года цены будут расти, съедая гривневые доходы и сбережения украинцев. Роль осуществленной денежной эмиссии в обесценивании гривны эксперты оценивают как незначительную, по крайней мере, пока.
«Вопрос в масштабе. Пока это контролируемые масштабы, то можно говорить, что это плохо для инфляции, но не повлияет на нее существенно. Этот процесс должен оставаться контролируемым», — считает инвестиционный банкир Dragon Capital Сергей Фурса.
В Нацбанке ЭП сообщили, что держат ситуацию с денежной эмиссией под контролем, поэтому не считают, что она существенно влияет на инфляцию гривны.
«Мы не считаем, что влияние долгосрочного рефинансирования на инфляционную динамику достаточно значительное. У нас продолжает существовать профицит ликвидности, в нем мы более-менее живем уже шесть лет. В целом дизайн монетарной политики, операции по предоставлению кредитов рефинансирования и абсорбции избыточной ликвидности работают для того, чтобы эффективно связывать денежную массу и минимизировать влияние на инфляционный процесс», – сообщил заместитель председателя Нацбанка Дмитрий Сологуб во время брифинга 15 апреля.
Впрочем, вероятность того, что печатание гривны может ускориться и выйти из-под контроля, высока. Чтобы профинансировать все расходы 2021 года, правительству нужно привлечь более 700 млрд. грн., из которых 204 млрд. грн. – на внешних рынках.
Пауза в сотрудничестве с МВФ тормозит получение средств и от других институциональных кредиторов — Всемирного банка и ЕС. Выходить на внешние рынки с еврооблигациями Украины было бы слишком дорого, интерес к рисковым активам среди иностранных инвесторов постепенно падает на фоне роста доходности по облигациям США.
Масла в огонь подливает и напряженная ситуация на восточных границах Украины, которая уже сказывается на способности правительства занимать даже на внутреннем рынке.
В Минфине ожидают, что транш МВФ поступит в Украину в лучшем случае в сентябре. Тогда же правительству нужно будет погасить пиковые выплаты по государственному долгу – более 100 млрд. грн., из которых большую часть составляют выплаты в валюте.
Если фонд к тому времени не выделит транш, у правительства будет большой соблазн воспользоваться наработанной с «Укравтодором» схемой привлечения эмиссионных денег. Тогда об обуздании инфляции до конца 2021 года придется забыть.
Автор: Ярослав Винокуров
Источник: ЭП
Перевод: BusinessForecast.by
При использовании любых материалов активная индексируемая гиперссылка на сайт BusinessForecast.by обязательна.