В I полугодии 2021 года инфляция ожидаемо вышла за пределы целевого диапазона 5% ± 1 п.п., но отклонилась от него больше, чем предполагалось, под действием как временных, так и фундаментальных факторов. Об этом говорится в отчете центрального банка страны.
В июне 2021 года потребительская инфляция в годовом измерении осталась на уровне предыдущего месяца (9.5%), но была выше, чем в апрельском прогнозе НБУ (9.2%). С одной стороны, такая динамика в значительной мере обусловлена временными факторами – ростом мировых цен на продовольствие и энергоресурсы. С другой — существеннее усилилось фундаментальное инфляционное давление.
Так, базовая инфляция в июне ускорилась до 7.3% г/г и заметно превысила апрельский прогноз (6,8% г/г) прежде всего из-за сохранения высокого потребительского спроса и увеличения производственных затрат предприятий, в том числе на оплату труда.
На усиление инфляционного давления, в частности фундаментального, влияло восстановление экономики. Рост реального ВВП во II квартале в значительной мере обусловлен низкой базой сравнения.
В то же время сезонно скорректированные показатели также свидетельствовали о дальнейшем оживлении большинства отраслей. Так, продолжалось восстановление в промышленности и секторе услуг, продолжала расти розничная торговля и грузооборот. В определенной степени сдерживали фундаментальное инфляционное давление благоприятная ситуация на валютном рынке и стабилизация инфляционных ожиданий.
Инфляция уже в ближайшее время незначительно превысит 10%, но замедлится в конце 2021 года и вернется к цели 5% во втором полугодии 2022 года
Учитывая стремительный рост мировых цен и последующее восстановление спроса, НБУ ухудшил прогноз инфляции на конец 2021 года с 8% до 9.6%. После достижения пика осенью этого года инфляция начнет замедляться благодаря поступлению нового урожая, корректировке глобальных цен на энергоносители, исчерпанию эффекта низкой базы сравнения.
Ужесточение монетарной политики НБУ, в частности, повышение учетной ставки и сворачивание антикризисных монетарных мер, также позволит удержать под контролем инфляционные ожидания и постепенно скажется на ослаблении фундаментального инфляционного давления. В результате во втором полугодии следующего года инфляция замедлится до цели 5%, около которой будет находиться и в дальнейшем.
Национальный банк оставил прогноз роста реального ВВП неизменным – на уровне около 4% в 2021-2023 годах
Усиление потребительского спроса и благоприятные условия внешней торговли компенсируют потери экономики Украины из-за усиления карантина зимой и весной и некоторых других временных факторов. Несмотря на это, НБУ сохранил прогноз роста реального ВВП в 2021 году на уровне 3.8%.
В дальнейшем экономика будет расти на около 4% ежегодно. Кроме высокого частного потребления, этому будут способствовать значительный спрос на товары украинского экспорта, а также оживление инвестиционной деятельности предприятий.
Текущий счет в 2021 году вернется к незначительному дефициту, который существенно расширится в последующие годы вследствие роста внутреннего спроса и менее благоприятных условий торговли
В 2021 году текущий счет платежного баланса будет сведен с дефицитом 0.4% ВВП. Это будет обусловлено ростом внутреннего спроса, восстановлением зарубежного туризма и высокими объемами выплат дивидендов. Эти факторы будут лишь частично компенсированы благоприятными условиями торговли и высоким урожаем зерновых.
В 2022-2023 годах дефицит текущего счета значительно расширится вследствие дальнейшего роста внутреннего спроса и худших условий торговли.
Основным предположением макроэкономического прогноза остается продолжение сотрудничества с Международным валютным фондом
Длительное торможение в выполнении Соглашения о сотрудничестве с МВФ создает риски для финансирования дефицита государственного бюджета, прежде всего в последующие годы. Также это может привести к ухудшению инфляционных и курсовых ожиданий, что заставит Центробанк проводить более жесткую монетарную политику.
Однако выполнение программы сотрудничества с МВФ позволит привлечь предусмотренный объем официального финансирования. И сможет удешевить другие привлечения на внешнем и внутреннем рынках. Это также даст возможность увеличить международные резервы до 31 млрд. долл. в 2021 году и удерживать их около этого уровня в дальнейшем.
Ключевыми рисками для макроэкономического прогноза является усиление карантина в Украине и в мире, а также более длительный и существенный, чем предполагалось, инфляционный всплеск в мире
Новые варианты коронавируса, в частности «Дельта», быстро распространяются по миру и могут нанести новые потери украинской экономике. По оценкам НБУ, отрицательный вклад всех карантинных ограничений, введенных в первом полугодии 2021 года, в годовой реальный ВВП составил 0.6 п.п. В то же время в отличие от карантинных ограничений весной прошлого года, они не имели сдерживающего влияния на инфляцию, прежде всего из-за сохранения устойчивого потребительского спроса.
Возрастает также вероятность более продолжительного и существенного инфляционного всплеска в мире под влиянием значительных фискальных и монетарных стимулов. Это создает риски усиления импорта инфляции в Украину и ускорения перехода ведущих центральных банков к более жесткой монетарной политике. Последнее может снизить интерес инвесторов к странам EM, в частности, к Украине.
Актуальными остаются другие риски инфляционного характера, в частности, резкое ухудшение условий торговли.
Национальный банк повысил учетную ставку до 8%. В условиях более существенного усиления фундаментального инфляционного давления это необходимо для возвращения инфляции к цели 5% в 2022 году и удержания под контролем инфляционных ожиданий
Учитывая имеющийся баланс рисков и усиление фундаментального инфляционного давления, НБУ повысил учетную ставку в июле до 8%. Всего с начала года учетная ставка повышена на 2 п. п. Для усиления антиинфляционного давления от повышения ставки НБУ также начал сворачивание антикризисных монетарных мер. Изменил операционный дизайн монетарной политики и параметры валютных интервенций.
Так, стоимость кредитов рефинансирования как на срок до 90 дней, так и до трех лет установлена на уровне не менее чем «учетная ставка + 1 п. п.». Также уменьшены плановые объемы ежедневных интервенций по покупке валюты на межбанковском валютном рынке с 20 млн. долл. до 5 млн. долл.
Прогноз НБУ предполагает дальнейшее повышение учетной ставки до 8,5% и ее сохранение на этом уровне до ІІ квартала 2022 года для возвращения инфляции к цели 5% в 2022 году и удержания под контролем инфляционных ожиданий. В случае реализации дополнительных инфляционных рисков НБУ готов и в дальнейшем применять монетарные инструменты для возвращения инфляции к цели.
Часть 1. Внешняя среда
Глобальная экономика и в дальнейшем будет расти благодаря оживлению мировой торговли и мерам стимулирования в условиях распространения вакцинации и снятия карантинных ограничений. Инфляция в мире после стремительного роста постепенно замедлится.
Внешняя ценовая конъюнктура для Украины в первом полугодии 2021 года оказалась существенно лучше, чем ожидалось, однако на прогнозном горизонте этот позитивный фактор исчерпывается. Из-за усиления контроля над выбросами в мире среднесрочный уровень цен на большинство товаров будет выше по сравнению с предыдущими годами.
Ожидается постепенная нормализация монетарной политики ведущими центральными банками мира, так и Центробанками стран ЕМ. При таких условиях интерес инвесторов к активам стран ЕМ будет зависеть от макрофинансовой стабильности и проведения структурных реформ.
Глобальная экономика будет восстанавливаться устойчивыми темпами. Инфляция после стремительного роста постепенно замедлится.
Во II квартале глобальная экономика росла, прежде всего, благодаря действию мер масштабного стимулирования и ослаблению карантина в условиях распространения вакцинации. Это поддержало стремительное восстановление сектора услуг с апреля 2021 года вслед за быстрым ростом производства, которое началось раньше. Деловая активность и новые заказы в секторе услуг росли наибольшими темпами в течение последних 15 лет, а оживление спроса подкрепило создание рабочих мест и оптимизм бизнеса.
Ускоренному росту мировой промышленности способствовало стремительное восстановление глобальной торговли товарами. Однако все еще нарушенные глобальные цепи поставок сдерживали наращивание производства и привели к накоплению незавершенных заказов. В результате спрос все еще опережал предложение, а средние закупочные цены существенно выросли. Потребительская инфляция тоже ускорилась вследствие подорожания энергоносителей и переноса значительных издержек производства на отпускные цены.
Дополнительными факторами были эффекты девальвации национальных валют отдельных стран в предыдущие периоды и низкая статистическая база прошлого года. Впрочем, большинство этих факторов носят временный характер, о чем свидетельствуют также опросы Bank of America Merrill Lynch, исчерпание которых приведет к замедлению инфляции в последующие годы.
Темпы восстановления развитых экономик и стран ЕМ, существенно отличаются. Ускоренное восстановление развитых экономик, прежде всего США, наблюдается в условиях более высоких темпов вакцинации, реализации инвестиционных проектов благодаря фискальной и монетарной поддержке.
Всего 1.9 трлн. долл. фискальных стимулов США будут иметь дополнительный вклад (1.6 п. п.) в рост ВВП этой страны в 2021 году. Это сопровождается укреплением рынка труда, в частности ростом доходов и снижением уровня безработицы. Впрочем, несмотря на нисходящую динамику безработицы в США, она до сих пор остается самой высокой за последние почти семь лет, и еще долго будет находиться выше докризисного уровня, сдерживая восстановление потребительского спроса.
Рост доходов населения также замедляется по мере исчерпания дополнительных социальных пособий на период пандемии. Однако инфляция стремительно выросла, прежде всего, из-за подорожания энергоносителей, и будет оставаться существенно выше среднего целевого уровня 2% до конца текущего года. Ее динамика будет сдерживаться благодаря исчерпанию действия временных факторов и ужесточению монетарной политики ФРС.
Опережающие индикаторы свидетельствуют о возвращении к росту экономики Еврозоны во II квартале за счет ускорения в промышленном секторе и восстановления секторов услуг. А композитный PMI в июне был самым высоким в течение последних пятнадцати лет. Весомым фактором такой динамики стало усиление внутреннего и внешнего спроса, что, однако, сопровождалось дальнейшим повышением цен.
Инфляция в мае достигла самого высокого уровня с 2000 года, но несколько замедлилась в июне. Ожидается, что, несмотря на падение в I квартале 2021 года, темпы роста Еврозоны в 2021-2023 годах будут значительными благодаря усилению потребительского спроса в условиях затухания пандемии, стимулирующей монетарной и фискальной политике. Инфляция постепенно замедлится, и будет оставаться ниже цели в следующие два года.
Экономическое восстановление в странах ЕМ во II квартале, ослабилось из-за ухудшения эпидемической ситуации в отдельных странах. В дальнейшем благодаря наращиванию мировой торговли и государственным программам оно будет оставаться относительно устойчивым.
В то же время из-за худшей заякоренности инфляционных ожиданий в условиях высоких мировых цен, центральные банки стран эмиграции будут усиливать свою монетарную политику.
Глобальная ценовая конъюнктура для Украины после стремительного улучшения в первом полугодии 2021 года в дальнейшем будет постепенно ухудшаться
Ускоренный рост предложения даже при высоком спросе постепенно будет стабилизировать мировые цены на большинство товарных групп. Однако из-за усиления контроля над выбросами в мире (вследствие активизации выполнения Парижского климатического соглашения) среднесрочный уровень цен на большинство товаров будет выше по сравнению с предыдущими годами.
Во II квартале продолжалось стремительное подорожание стали из-за существенного дефицита в условиях ускоренного восстановления мировой экономики и ужесточения экологических требований, что заставляет менять технологические процессы.
Наращивание мирового предложения постепенно скорректирует цены вниз, однако реализация плана регулирования выбросов, прежде всего Китаем и ЕС, будет удерживать цены на высоких уровнях. По этой же причине значительным будет оставаться спрос на высококачественную руду. Однако из-за увеличения производства руды Австралией, Бразилией и Китаем (на африканском железорудном проекте) она будет медленно дешеветь.
Мировые цены на зерновые и масличные культуры росли и были довольно волатильными из-за высокого потребления со стороны промышленного, кормового и пищевого сегментов. Дополнительным негативным фактором были более низкие урожаи из-за ухудшения погодных условий, в частности в странах Латинской Америки. В дальнейшем, несмотря на высокий мировой спрос, цены будут снижаться на эти товарные группы благодаря ожидаемым рекордным урожаям.
Мировые цены на энергоносители резко выросли в условиях восстановления мировой экономики, действия сделки ОПЕК+ и исчерпания запасов, запасы природного газа по состоянию на конец июня в Европе оставались на 10-летнем минимуме для этого периода.
На прогнозном горизонте цены на нефть будут колебаться около 60-70 долл./бар. Высокий спрос будет удовлетворяться существенными объемами добычи, прежде всего странами вне ОПЕК, и ожидаемым возобновлением поставок из Ирана в рамках выполнения ядерной сделки. Однако спрос на природный газ как более экологически чистый продукт будет существенно расти, что будет удерживать цены на него, несмотря на сезонные коррекции на высоком уровне.
Ожидается дальнейшая нормализация монетарной политики, как развитыми странами, так и странами ЕМ
Финансовые условия оставались благоприятными как для развитых стран, так и для стран ЕМ, и поддерживали восстановление мировой экономики. Рост доходности долговых ценных бумаг ведущих стран, прежде всего США, компенсировался для инвесторов высокими ценами на акции и сужением спредов корпоративных облигаций.
Премия за риск для стран ЕМ, медленно уменьшалась. В результате после шокового оттока капитала из рисковых активов в марте 2021 года с апреля возобновился приток портфельного капитала в эти страны. Большинство валют стран ЕМ в течение II квартала, укрепилось.
Однако в конце июня – в июле интерес инвесторов к активам стран ЕМ, опять ослабился через сильные макроэкономические данные США и ожидаемые изменения в монетарной политике ФРС, что обусловило укрепление доллара США к корзине валют.
Стремительный рост инфляционного давления под влиянием не только временных факторов, но и масштабных программ стимулирования все побуждает к нормализации монетарной политики. В следующем году ожидается уменьшение объемов выкупа ценных бумаг ЕЦБ и Банком Японии.
Увеличивается количество представителей ФРС, склонных сигнализировать о начале уменьшения QE текущего года, что совпадает с нашими ожиданиями и участников финансового рынка. Несмотря на умеренную скорость сворачивания стимулов, исходя из имеющихся внутренних и внешних рисков, финансовые условия будут ужесточаться для ЕМ.
Также рассматривается возможность более раннего поднятия ставок ФРС, чем прогнозировалось (согласно прогнозу членов FOMC от июня 2021 года – дважды в 2023 году). Среди стран ЕС уже начали поднятие ставок Чехия и Венгрия.
Ввиду ожидаемого ужесточения мировых финансовых условий, более короткую историю инфляционного таргетирования и менее заякоренные ожидания, центральные банки многих стран ЕМ продолжили нормализацию монетарной политики. Повышение процентных ставок будет поддерживать желание инвесторов к рисковым активам.
Однако, учитывая имеющиеся значительные объемы мирового долга (по оценкам IIF, на конец I квартала 2021 года он превысил 360% ВВП), интерес инвесторов будет зависеть, прежде всего, от макрофинансовой стабильности и проведения странами структурных реформ.
Вставка 1. Количественное смягчение: билет в один конец?
В условиях, когда процентные ставки близки к нулю, а нужно смягчить влияние кризиса и поддержать восстановление, выкуп центральными банками активов стал почти стандартным инструментом монетарной политики. Однако его применение имеет свои риски, прежде всего связанные с размытием границ между монетарной и фискальной политикой.
Кроме того, длительные программы выкупа активов могут оказать негативное влияние на функционирование финансовых рынков: снижение ликвидности на рынке государственных ценных бумаг, чрезмерное усиление желания к риску и увеличение чувствительности рынков к изменениям в позиции ЦБ в отношении темпов или объемов выкупа. Это может значительно усложнить выход из этих программ, особенно в случае накопления ЦБ значительных объемов активов, и разбалансировать финансовые рынки из-за оттока капитала из стран ЕМ.
В начале 2020 года во многих развитых странах и в отдельных ЕМ, процентные ставки находились на уровне, близком к их нижней границе эффективности. Поэтому весомым инструментом монетарной политики во время коронакризиса стал выкуп ценных бумаг (количественное смягчение или QE), причем большинство стран применяли его впервые.
По оценкам МВФ, общие объемы программ QE в мире достигли около 10 трлн. долл., а ведущие ЦБ продолжают выкуп активов и в текущем году. Значительный рост балансов ЦБ возобновил дискуссии по рискам для макрофинансовой стабильности из-за активного применения QE.
(Гипер)инфляция? Увеличение активов ЦБ вследствие QE сопровождается и ростом его обязательств, прежде всего избыточных резервов банков. Когда QE внедрялось впервые, экономисты опасались, что это приведет к значительному расширению денежной массы и как следствие – инфляции.
Однако, несмотря на распространенное предубеждение, современная банковская система не описывается моделью «денежного мультипликатора», то есть, нет безусловной связи между изменением резервов и объемами кредитования. Благодаря QE Центробанк пытается увеличить ликвидность, прежде всего небанковского сектора, а не денежную базу.
В предыдущие периоды выкупа активов эти операции имели наибольший вклад в годовые темпы роста денежной массы в США и Европейской зоне, хотя кредитование оставалось вялым. Во время пандемии рост денежной массы поддержали не только операции ЦБ, но и меры правительств.
Временный всплеск спроса предприятий на ликвидность был высоким благодаря кредитным гарантиям: темпы роста кредитования в Еврозоне вернулись с 7% г/г в мае 2020 – феврале 2021 года до 3% г/г (своего докризисного уровня) уже в апреле 2021 года.
Дополнительные потребности правительств в финансировании, использованные для поддержки домохозяйств и предприятий, покрывались за счет выпуска новых ценных бумаг (далее – ЦБ). Однако из-за ожидаемого замедления темпов роста денежной массы вследствие постепенного уменьшения QE на фоне фискальной консолидации риск чрезмерной инфляции является ограниченным.
Неликвидность? Одной из целей QE является также повышение ликвидности на рынке ЦБ из-за появления покупателя последней инстанции — Центробанка.
Однако проведение этих операций в течение длительного времени или сосредоточение выкупа на ЦБ с определенным сроком погашения может привести к противоположным последствиям. Негативное влияние предыдущих QE на ликвидность рынков, связанное с сокращением количества ЦБ в свободном обращении, было преимущественно краткосрочным (BIS, 2019). И исследования свидетельствуют о возможности длительного негативного эффекта, когда доля облигаций в собственности ЦБ станет слишком высокой (Han and Seneviratne, 2018).
По результатам QE 2020 года, доля облигаций в собственности ФРС, ЕЦБ и Банка Англии существенно возросла, однако выкуп ЦБ происходил одновременно со значительным ростом чистого выпуска правительством, поэтому негативного влияния на ликвидность на сегодня не наблюдалось.
Фискальное доминирование? Низкие ключевые ставки и QE упростили правительствам финансирование беспрецедентных фискальных мер стимулирования. Однако сейчас монетарная и фискальная политика действовали скорее параллельно, реагируя на негативное влияние карантинных ограничений на экономику в соответствии с собственными мандатами.
Впрочем, значительный рост государственного долга – в развитых странах на 15.4 п. п. по сравнению с прогнозом к пандемии — создает риски политического давления на ЦБ для снижения потребностей правительств в финансировании, которые могут составлять 20-24% от ВВП в 2021 году.
В частности, повышение ключевых ставок для возврата инфляции к цели может быть отсрочено для удержания расходов на обслуживание долга на низком уровне. Кроме того, ускорение инфляции будет способствовать сокращению номинального долга.
Длительное продление QE усиливает политические риски также из-за концентрации значительной части долга в собственности Центробанка, что может привести к призывам к его списанию. Это особенно актуально для стран ЕМ со слабыми институтами.
Кроме того, «помощь» в финансировании со стороны ЦБ ослабляет фискальную дисциплину и поощряет правительства откладывать реализацию нужных реформ. Даже в США, где сейчас ожидается очередное повышение или приостановление действия ограничения максимального объема государственного долга.
Неплатежеспособность? Накопление значительных объемов рыночных активов создает риски финансовых убытков для ЦБ в случае изменения конъюнктуры рынка. Так, из-за падения рынка акций в марте 2020 года Банк Японии понес нереализованные убытки на 18-27 млрд. долл.
Хотя техническая неплатежеспособность ЦБ не ставит под угрозу его ликвидность в связи с возможным погашением обязательств за счет эмиссии, она негативно влияет на способность ЦБ выполнять свой мандат из-за квазифискальных эффектов таких операций, а также на его независимость (если есть потребность в дополнительной капитализации со стороны правительства).
Жадность? Снижение доходности безопасных активов вследствие QE стимулирует желание инвесторов к риску. Также длительные программы QE могут побудить к принятию чрезмерного риска во время «поиска доходности», трансформации ликвидности, увеличения левериджа.
Как до начала коронакризиса, так и сегодня ряд индикаторов свидетельствует о повышенном спросе на рисковые активы. Циклически скорректированное соотношение цены/прибыли (CAPE) S&P500 в июне 2021 года достигло 37 – в последний раз такие значения фиксировались в 1998 году во время «пузыря домкомов». Кредитные спреды корпоративных облигаций достигли самого низкого уровня с 2007 года.
К признакам высокого желания к риску также относятся резкие колебания объемов торгов и цен на отдельные акции и криптовалюты, увеличение выпуска акций компаний по поглощению специального назначения (SPAC). Продолжение QE становится сигналом участникам рынка по сохранению низких ставок на безопасные активы, чем поощряет их к «поиску доходности».
Выход? Аккумулирование значительных объемов активов в рамках QE будет усложнять ЦБ завершение этих программ, ведь это может спровоцировать коррекцию цен на многих рынках. Так, заявление главы ФРС о возможном сокращении объемов выкупа в 2013 году привело к росту доходности по 10-летним государственным ценным бумагам США в полтора раза за 3.5 месяца, ставок по 30-летним ипотечным кредитам – в 1.3 раза, а также к значительной волатильности в потоках капитала в страны ЕМ.
Похожий эпизод в 2021 году подчеркнул чувствительность рынков к изменениям в позиции ведущих ЦБ в отношении QE. Соответственно, важную роль в предотвращении резкой коррекции будет играть управление ожиданиями.
Реализация большинства из этих рисков также окажет влияние на ЕМ через ужесточение финансовых условий. В то же время даже постепенное прекращение чистого выкупа ведущими Центробанками, которое ожидается в 2022 году, будет сигнализировать о более жесткой монетарной политике.
Учитывая, что темпы роста США будут превышать темпы развития стран ЕМ (без Китая) на 2.4 п. п., это может привести к оттоку капитала из последних. Поэтому для уменьшения уязвимости этих экономик к ухудшению внешних условий нужна взвешенная макроэкономическая политика.
Экономика Украины: текущие тенденции
Инфляционное развитие
Во II квартале 2021 года потребительская инфляция ускорилась и ожидаемо находилась за верхней границей целевого диапазона 5% ± 1 п. п. Она превысила прогноз НБУ, что связано, прежде всего, с высокими волатильными компонентами потребительского набора, в частности существенным подорожанием природного газа и подсолнечного масла (в условиях роста мировых цен).
Фундаментальное инфляционное давление, выражаемое показателем базовой инфляции, также усиливалось вследствие дальнейшего роста потребительского спроса и производственных затрат.
Инфляционные ожидания большинства групп респондентов стабилизировались в последние месяцы, что сдерживало инфляционное давление.
Потребительская инфляция ускорилась и находилась выше целевого диапазона 5% ± 1 п. п.
Во II квартале 2021 года потребительская инфляция ускорилась (до 9.5% г/г в июне с 8.5% г/г в марте). Ожидаемо находясь за верхней границей целевого диапазона 5% ± 1 п. п. В то же время фактические темпы роста ИПЦ в Украине превысили прогноз, опубликованный в Инфляционном отчете за апрель 2021 года.
Ускорение инфляции в значительной степени связано с подорожанием природного газа и подсолнечного масла, а также продуктов его переработки (маргарина, спредов, майонеза). Замедление роста мировых цен на подсолнечное масло в июне еще не успело отразиться в динамике потребительских цен на отечественном рынке. Впрочем, усиливалось и фундаментальное давление — без учета цен на подсолнечное масло базовый ИПЦ в июне также ускорился.
Сохранялось давление производственных затрат на продовольственную инфляцию. Так, несмотря на замедление темпов роста цен на продовольствие, совокупный индекс затрат на производство сельскохозяйственной продукции стремительно повысился.
Прежде всего, это объясняется подорожанием энергоресурсов, быстрым ростом заработных плат и отражением эффектов от высоких цен на сырье в предыдущие периоды. Это вместе со сложной ситуацией в отечественном животноводстве поддерживало рост цен на продукцию животноводства (мясо и молоко).
Высокие внешние цены и, как следствие, рост производственных затрат отразились на удорожании другой продукции пищевой промышленности и соответственно цен на обработанные продукты питания. Стремительно дорожали хлеб, сахар и кондитерские изделия, молочные и мясные продукты.
Согласно результатам опросов относительно деловых ожиданий предприятий стоимость энергетических ресурсов и сырья остается самым весомым фактором формирования цен. Ускорилось также подорожание алкогольных напитков, прежде всего из-за повышения цен на пиво.
Однако темпы роста цен на сырые продукты питания ощутимо замедлились (до 5.1% г/г). В частности, благодаря расширению импортного и отечественного предложения снизились цены на ранние овощи. Несмотря на несколько запоздалое поступление урожая из-за холодной погоды подорожание ягод в конце квартала замедлилось.
Благодаря достаточному предложению замедлился рост цен на бананы, а апельсины и дальше дешевели. Замедлению инфляции сырых продуктов также способствовало исчерпание эффекта низкой базы сравнения, в частности снизились темпы роста цен на яйца, а стоимость яблок была ниже, чем в прошлом году.
Фундаментальное инфляционное давление усилилось, в том числе из-за устойчивого потребления
Базовая инфляция ускорилась до 7.3% г/г в июне (с 5.9% г/г в марте), несколько превысив прогноз, опубликованный в Инфляционном отчете за апрель 2021 года. Об усилении фундаментального давления свидетельствуют и другие методы его оценки, в том числе базовый ИПЦ за исключением подсолнечного масла и продуктов из него.
Весомым показателем усиления давления является дальнейшее ускорение инфляции услуг (до 8.1% г/г). Это обусловлено как ростом производственных затрат, в том числе на оплату труда, так и потребительским спросом. В результате быстрее дорожали услуги заведений общественного питания, культуры, отдыха, медицинские услуги, страхование личного транспорта, телекоммуникации и аренда жилья.
Однако замедлился рост стоимости услуг учреждений личного ухода из-за ослабления карантинных ограничений. Также более медленными темпами росла стоимость туристических услуг, в частности вследствие временной остановки авиационного сообщения между Россией и Турцией. Темпы роста цен на непродовольственные товары незначительно снизились (до 1.6% г/г). Это может объясняться исчерпанием эффектов от ослабления гривны в прошлом году.
В частности по результатам опросов предприятий влияние изменения обменного курса на формирование цен предприятий в дальнейшем ослаблялось. Кроме того, предприятия осторожнее меняют цены в условиях неопределенности, вызванной коронакризисом.
В результате медленнее дорожала фармацевтическая продукция, автомобили, ювелирные изделия, бытовая техника. О давлении со стороны потребительского спроса свидетельствуют высокие темпы роста объемов розничной торговли. Соответственно сократились темпы падения цен на одежду и обувь, возобновилось подорожание электроники, товаров для личного ухода.
В то же время в определенной степени сдерживала фундаментальное инфляционное давление стабилизация инфляционных ожиданий. Так, в конце квартала ожидания улучшились на фоне снижения цен на отдельные сырые продукты питания и благоприятной ситуации на валютном рынке.
Влияние роста мировых цен энергоносителей на инфляцию. В Украине усилилось подорожание природного газа для населения, это стремительно ускорилось (до 175.3% г/г) из-за повышения мировых цен и низкой базы сравнения.
В то же время сдерживающим фактором было введение годовых контрактов с фиксированными тарифами для населения. Низкая база сравнения повлияла и на незначительное ускорение стоимости горячей воды и отопления.
Такие же факторы наряду с сохранением высокого спроса со стороны населения привели к ускорению роста цен на топливо (до 34.7% г/г). Кроме того, исчерпание низкой базы сравнения перевесило определенный эффект от государственного регулирования цен в форме ограничения торговой надбавки на бензин А-95 и дизельное топливо.
Подорожание топлива и увеличение других производственных затрат обусловили подорожание услуг транспорта. Так, выросли тарифы на проезд в общественном транспорте в нескольких областных центрах, стоимость междугородних перевозок автобусом, железнодорожным транспортом, а также такси. Рост мировых цен на энергоносители привел и к скачку цен в добыче сырой нефти и газа. Это поддерживало рост цен в химической промышленности и производстве резиновых и пластмассовых изделий.
Ускорился рост цен в поставках электроэнергии для не бытовых потребителей. Основным фактором стал эффект низкой базы сравнения из-за удешевления энергоресурсов прошлого года. Кроме того, цены росли вследствие большего потребления электроэнергии промышленностью и транспортом на фоне экономического восстановления.
Дополнительным фактором подорожания электроэнергии стало поднятие НКРЭКУ предельных цен на нее.
Из-за сохранения влияния инфляционных факторов в большинстве секторов экономики дефлятор ВВП во II квартале 2021 года остался высоким
Инфляционный всплеск на мировых товарных рынках отразился в повышении цен на основные товары украинского экспорта, в частности продукции металлургии. Подорожание древесины на мировых рынках сказалось на стоимости продукции в деревообрабатывающей и полиграфической промышленности. Темпы роста цен на продукцию сельского хозяйства и пищевой промышленности замедлились, но оставались высокими.
Усиливалось инфляционное давление и в отраслях, преимущественно ориентированных на внутренний рынок. Так, быстрее росли цены в строительстве вследствие подорожания строительных материалов. Несколько ускорился рост стоимости услуг связи для предприятий и организаций. Однако сдерживали рост дефлятора неизменные тарифы на перевозку грузов по железной дороге.
Вставка 2. Механизм ценообразования украинских предприятий
Политика ценообразования может существенно влиять на динамику инфляции. Понимание того, как предприятия устанавливают цены и приспосабливаются к изменениям в экономической среде, дает возможность оценить и влияние монетарной политики инфляции. Цена, которую устанавливает предприятие, зависит от себестоимости продукции, баланса спроса и предложения на рынке и др.
Однако, как правило, цены не меняются мгновенно в ответ на изменения (шоки). Так, согласно результатам опроса предприятий, в 2020 году лишь примерно 40% предприятий полностью компенсировали увеличение своих издержек соответствующим повышением цен. Обычно во время кризисов, которые часто сопровождаются девальвацией валют, растет мотивация быстрее менять цену.
Но как свидетельствуют результаты исследования на основании данных из онлайн-супермаркетов, в 2020 году продолжительность цен увеличилась, несмотря на девальвационное давление. Нетипичный характер коронакризиса может объяснять сдержанные инфляционные процессы, как во время строжайшего карантина прошлого года, так и в период быстрого восстановления экономики во втором полугодии 2020 года.
В ответ на изменения экономических условий предприятия реагируют по-разному: одни быстро меняют цены на свою продукцию, другие – медленнее. Это объясняется рядом причин. Каждый просмотр вызывает дополнительные расходы, так называемые затраты на «меню», то есть печать и распространение новых цен. Обладая неполной информацией, отдельные предприятия могут воздержаться от изменения цен из-за опасений потери конкурентных преимуществ, а другие делают это с целью увеличения своей доли рынка.
Такой эффект называется «номинальная жесткость цен» и является основой новокейнсианской макроэкономической теории (например, Klenow & Kryvtsov, 2008, Kehoe & Midrigan, 2015, Nakamura & Steinsson, 2013). Из-за этого монетарная политика может отклоняться от нейтральности, по крайней мере, в краткосрочной перспективе, и влиять на экономические процессы. Поэтому степень жесткости цен является важной характеристикой для оценки и моделирования отклика экономики на решения по монетарной политике.
Степень ценовой жесткости определяется количеством изменений цены в год или же средней продолжительностью между двумя последовательными изменениями. В последние годы появление новых наборов данных по ценам способствовало развитию исследований в этом направлении и улучшило понимание механизма ценообразования.
Klenow & Malin (2010), используя данные заведений торговли, выяснили, что продолжительность цен в США составляет почти полгода, а в зоне евро – примерно год. Согласно Cavallo (2018) длительность онлайн-цен составляет три месяца в США и два-три месяца – в странах Латинской Америки. Антонова в 2019 году выяснила, что средняя продолжительность цен в Украине составляет около двух месяцев.
Обычно во время кризисов, которые часто сопровождаются девальвацией валют, растет мотивация изменять цену, поэтому продолжительность цен уменьшается. Однако пандемия была нетипичным экономическим шоком – ограничения на отдельные виды деятельности могли повлиять на способность изменять цены.
По оценкам НБУ, эффект переноса ослабления обменного курса гривны был слабее, чем обычно, а инфляция оставалась ниже целевого диапазона в течение большей части года.
Частично это может объясняться изменением поведения продавцов, которые воздержались от повышения цен из-за ослабления потребительского спроса и неопределенности с развитием пандемии. Это подтверждается результатами анализа изменений продолжительности цен в 2018-2020 годах на основании данных онлайн-супермаркетов, собранных с помощью веб-скрепинга.
В Украине на более половину товаров продавцы меняют цены реже, чем раз в три месяца. Цены в 2020 году менялись несколько реже как по сравнению с 2019 годом, так и 2018 годом. Это свидетельствует об увеличении жесткости цен и о влиянии факторов, не связанных с курсовым эффектом, в частности вследствие коронакризиса.
Также это объясняет сдержанную инфляционную динамику в течение 2020 года, в частности во втором полугодии, когда экономика начала восстанавливаться.
Для углубления понимания поведенческих механизмов в процессах ценообразования, в последнем ежеквартальном опросе предприятий НБУ задал респондентам дополнительные вопросы, в частности о частоте пересмотра цен и их фактическом изменении.
Как и ожидалось, предприятия реже меняют цены по сравнению с их пересмотром. Так, медианное значение продолжительности между просмотрами цен составляет два–три месяца, а изменения цен – три–четыре месяца. Такие оценки оказались близкими к значениям, рассчитанным по данным онлайн-супермаркетов.
По результатам опроса, в 2020 году почти 60% предприятий либо не меняли цены, или повысили, однако это не полностью компенсировало увеличение их расходов.
В опросе также исследованы другие поведенческие аспекты политики ценообразования на предприятиях. Важнейшими факторами, сдерживающими принятие решения об изменении цен, являются взаимоотношения с клиентами (как в виде формально подписанных контрактов, так и из-за лояльности к потребителям).
Весомые и оценки последствий с точки зрения конкуренции на рынке. Однако дополнительные расходы на «меню» важны лишь для незначительного количества опрошенных предприятий. Половина предприятий устанавливает одинаковые цены для всех клиентов.
В то же время каждое четвертое предприятие дифференцирует свою ценовую политику в зависимости от категории потребителей (по количеству приобретаемого товара, наличию карты лояльности, способу оплаты и тому подобное), каждое шестое – в зависимости от региона продажи, и лишь около 3% предприятий устанавливают разные цены для онлайн и офлайн продаж.
В процессе формирования цены наибольшее значение для большинства предприятий имеют производственные затраты, в том числе на сырье и материалы, энергоресурсы и оплату труда. Менее предприятия ориентируются на общую ценовую динамику и состояние валютного рынка, а факторы спроса играют незначительную роль. Хотя сокращение спроса будет играть более ощутимую роль в принятии решений о снижении цен, чем оживления спроса – в решениях о повышении цен.
Ожидаемой также была асимметричность реакции на усиление и ослабление этих факторов – предприятия больше реагируют на рост затрат, чем на их снижение. Это, в частности, согласуется с результатами исследования Фарини (2016 г.), в котором установлено, что эффект переноса вследствие девальвации больше, чем в случае ревальвации.
Источник: BusinessForecast.by
При использовании любых материалов активная индексируемая гиперссылка на сайт BusinessForecast.by обязательна.