13.02.2020 – В 2019 г. гривна существенно укрепилась как к доллару США, так и к корзине валют стран – ОТП. Ревальвация гривны за исключением сезонных колебаний и коротких послекризисных эпизодов коррекции курса в прошлом является для Украины сравнительно новым явлением. Об этом говорится в инфляционном отчете, который подготовил Национальный банк Украины.
Как и любое другое явление, и не только в экономике, последствия ревальвации гривны нельзя охарактеризовать исключительно положительно или отрицательно.
Опыт других стран, которые успешно снизили инфляцию после введения режима инфляционного таргетирования и проходили период укрепления их валют, свидетельствует, что негативные последствия укрепления валюты в последовательной макроэкономической политике является преимущественно краткосрочными. В то же время преимущества являются долгосрочными и благоприятными для устойчивого экономического роста.
С одной стороны, укрепление гривны стало основным фактором снижения инфляции до целевого уровня 5% ± 1 п.п. В свою очередь, именно стойкая и низкая инфляция является необходимым условием долгосрочного роста, ведь закладывают необходимое основание для бизнес-планирования и наращивания сбережений.
С другой стороны, укрепление гривны объясняет снижение доходов экспортеров в гривневом эквиваленте и привело к потерям доходов для бюджета, однако такие последствия также не являются однозначными.
Укрепление национальной валюты обеспечило уменьшение стоимости импортированного сырья и главное – инвестиционного импорта, и это происходило без ухудшения внешнеторговой позиции Украины. Улучшилась и конкурентоспособность украинских компаний в привлечении рабочей силы, что важно, учитывая значительные объемы трудовой миграции.
Ревальвация гривны вместе с взвешенной фискальной политикой были одним из факторов стремительного снижения отношения государственного и гарантированного государством долга к ВВП. Этот показатель влияет на восприятие рисков внешними инвесторами и формирование суверенных рейтингов. Поэтому снижение этого отношения также способствовало притоку внешних портфельных инвестиций, что, в свою очередь, позволило снизить стоимость обслуживания нового долга и улучшить его валютную структуру.
Ревальвация гривны способствовала стремительному замедлению потребительской инфляции, которая достигла цели в 5%, несмотря на существенное давление со стороны потребительского спроса
Наибольшее влияние изменение обменного курса имеет на товары, которые импортируются, или на отечественные товары и услуги, для которых используется импортированное сырье или комплектующие. Так, согласно оценкам НБУ, доля таких товаров и услуг составляет более трети в общем потребительском наборе.
Например, согласно данным ГССУ, в отечественной розничной сети доля продаж обуви, произведенной за пределами Украины, за 9 месяцев 2019 года достигала почти 95%, одежды – 92%. Поэтому не удивительно, что цены по этой группе снизились на 2.3% г/г в декабре.
Другая группа товаров – предметы длительного пользования (автомобили, мебель, бытовая техника и т. д.), которые на внутреннем рынке преимущественно представлены импортом. Согласно данным ГССУ, цены на эту группу товаров в декабре 2019 года также были на 2.1% ниже, чем год назад, а отдельные из них, такие как цены, на автомобили и электронику, снизились на 11-12% г/г.
В 2019 году значительно подешевели энергоресурсы. Однако удешевление природного газа в первую очередь можно объяснить существенным снижением цен на европейском рынке, ревальвация национальной валюты существенно усилила этот эффект. Укрепление гривны имело двойной эффект цены на топливо – снизилась стоимость нефтепродуктов в гривневом эквиваленте и уменьшилась доля налогов в структуре цены (акцизы на топливо установлены в евро).
Из-за определяющего действия внутренних факторов ревальвация гривны в меньшей степени влияет на цены продуктов питания и стоимость услуг. Так, цены на первые, прежде всего, зависят от урожая сельскохозяйственных культур в Украине, а львиной составляющей себестоимости других являются расходы на оплату труда.
В то же время цены на часть товаров и услуг этих категорий существенно реагируют на изменение обменного курса. Через год подешевели рис, оливковое масло, сельдь, сухофрукты, которые в значительной мере представлены импортом. Замедлился рост цен на услуги кинотеатров, интернета, стоматологические услуги, аренду жилья, туристические услуги (стоимость последних двух услуг тесно коррелирует с обменным курсом).
В общем, согласно с симуляциями на квартальной основе прогнозной модели, в случае фиксации обменного курса гривны с апреля 2019 года на уровне 27 грн. за долл. инфляция на конец года все еще существенно превышала бы целевой диапазон не только в конце 2019 года, а и в 2020 году.
При таком сценарии реальный ВВП рос бы быстрее, но всего на 0.1 п. п. и 0.3 п. п. в 2019 и 2020 годах из-за временных преимуществ экспортного сектора. Однако преимущества для роста быстро бы иссякли, а в долгосрочном периоде экономика понесла бы потери. Более высокие целевые показатели, инфляция и изменения поведения центрального банка не дали возможности закрепить инфляционные ожидания.
Вследствие этого ключевая ставка дольше оставалась бы на высоких уровнях, что помешало бы снижению кредитных ставок. Краткосрочные преимущества в виде ценовой конкурентоспособности иссякли бы из-за более высокой инфляции и укрепления РЭОК.
Укрепление курса гривны соответствует состоянию экономики
Позиция внутренней экономики по отношению к внешнему миру отражается в платежном балансе страны. Если страна импортирует больше товаров и услуг по сравнению с соответствующими объемами экспорта, то возникает дефицит внешней торговли.
В результате, несмотря на положительное кумулятивное сальдо операций с первичными и вторичными доходами (в частности включают трудовые переводы, выплаты по дивидендам внешним инвесторам, платежи по обслуживанию долга), формируется дефицит текущего счета, который нужно финансировать. Последнее возможно несколькими способами – за счет внешних долговых и инвестиционных ресурсов (операции по финансовому счету платежного баланса) или международных резервов страны.
Соответственно, высокие значения дефицита текущего счета рассматриваются как негативное явление. Это связано с тем, что в отдельных случаях существенный дефицит текущего счета может свидетельствовать о просчетах макроэкономической политики, например, об искусственной фиксации обменного курса на завышенном уровне.
Накопление дисбалансов рано или поздно требует коррекции. Это происходит или путем корректировки макроэкономической политики, или приводит к развитию кризисных явлений. В последнем Украина за предыдущие 10 лет успела дважды убедиться на собственном опыте. Соответственно, укрепление курса гривны, которое негативно влияет на ценовую конкурентоспособность экспортеров и, наоборот, удешевляет импорт, порождает опасения относительно ослабления внешней позиции Украины.
Однако согласно фактическим данным в 2019 году дефицит текущего счета даже без учета поступления компенсации от ПАО «Газпром» сузился и продолжал оставаться в приемлемых пределах (3-4% ВВП). Экспорт и импорт товаров росли практически сопоставимыми темпами (6.4% и 7.1% соответственно), а дефицит торговли товарами незначительно превысил показатели прошлого года в долларовом эквиваленте, а в отношении к ВВП также сузился.
Безусловно, существенное снижение цен на энергоносители в текущем году способствовало уменьшению стоимостных объемов закупок газа и нефтепродуктов, которые составляют значительную часть нашего импорта. Но и цены на основные товары украинского экспорта (зерновые, черные металлы) тоже снижались, тогда, как экспорт рос за счет наращивания физических объемов, в частности благодаря увеличению производительности экономики.
Наиболее заметно росла производительность сельскохозяйственного производства, прежде всего растениеводства. Так, в течение 2011-2019 годов по сравнению с 2001-2010 годами средняя урожайность пшеницы выросла на 33%, кукурузы – на 56%, приблизив Украину к мировым лидерам по производству этих культур.
Главными факторами увеличения урожайности были рациональное применение удобрений; применение более продуктивных, устойчивых к неблагоприятным природно-климатическим условиям и болезням сортов и гибридов зерновых культур; значительные инвестиции в закупку сельскохозяйственной техники в течение 2016-2017 годов. Поэтому рекордные урожаи зерновых 2018-2019 годов не являются исключительно результатом благоприятных погодных условий. Это дает основания считать эти урожаи постоянным источником экспорта и валютных поступлений в страну.
Укрепление курса гривны не привело к ускорению роста потребительского импорта, как это было в докризисные 2008 и 2011-2012 годы. В течение 2019 года его темпы роста оставались на уровне около 20% г/г. Инвестиционный импорт также рос сравнительно высокими темпами (около 15% в течение первых трех кварталов, несколько замедлившись в октябре-ноябре на фоне увеличения базы сравнения из-за наращивания объемов импорта оборудования для ВИЭ в конце 2018 года).
Опыт стран-соседей свидетельствует, что периоды ревальвации возможны без ухудшения внешних счетов
По данным экономической литературы, одним из факторов укрепления обменного курса является рост производительности в экономике (эффект Балаша-Самуэльсона, например, Gregorio and Wolf, 1994). Рост производительности, в свою очередь, становится следствием приближения цен и заработных плат между странами, что торгуют, структурных или технологических изменений.
Так, в Чехии и Польше также был довольно длительный период ревальвации после введения инфляционного таргетирования. Новый монетарный режим стал более понятным и прозрачным как для внутренних субъектов хозяйствования, так и иностранных инвесторов, что способствовало наращиванию инвестиций и обновлению технологических процессов.
Дополнительным фактором роста стала четкая стратегия дальнейшего развития страны. Она включала пошаговое проведение структурных реформ в сфере ценообразования, налогов, институционной способности органов власти, в частности центрального банка, уменьшение долговой нагрузки и тому подобное. В более длительной перспективе все это привело к увеличению потенциала для экспорта и сужению дефицита текущего счета этих стран.
Потери экспортеров от ревальвации гривны были значительно ниже по сравнению с потерями от ухудшения внешней конъюнктуры
В украинской промышленности доминирует ГМК (совокупная доля металлургии, добывающей промышленности и производства кокса вместе составляет почти треть промышленности). Однако, несмотря на то, что Украина входит в ТОП-15 крупнейших производителей стали, украинские экспортеры не влияют на мировое ценообразование (есть price-taker).
Учитывая сырьевую ориентированность этих видов деятельности и известный факт, что сырьевые цены являются более волатильными по сравнению с ценами на товары с высокой добавленной стоимостью, показатели деятельности этого сектора также демонстрируют значительную волатильность.
Слабые результаты металлургической промышленности имели основной вклад в снижение промышленного производства в 2019 году. В свою очередь, на состояние металлургии определяющее влияние оказало ухудшение внешней конъюнктуры. Цены на различные виды стали снизились в среднем по 2019 году на 15-20%, в частности экспортные цены на украинские металлы снизились в среднем на 60-70 долл. США за тонну по сравнению с предыдущим годом.
Учитывая поквартальную динамику, как цен, так и объемов отгрузок черных металлов на экспорт, снижение экспорта украинских металлургов за счет падения мировых цен в 2019 году составило более 1 млрд. долл.
Укрепление гривны лишь усилило этот эффект. Так, предположение об удержании обменного курса на уровне 27 грн./долл. с апреля 2019 года, «потери» экспортной выручки в гривневом эквиваленте составили 9.3 млрд. грн.
Однако в производстве металлургической продукции используются сырье и комплектующие (промежуточное потребление), значительная доля которых импортируется, а также продукция других видов деятельности, для производства которой был использован импорт. Поэтому от удешевления импорта (с учетом вторичных эффектов), было сэкономлено 4.2 млрд. грн. Соответственно, чистые потери от укрепления курса были в несколько раз меньшими по сравнению с потерями от снижения цен.
Ревальвация положительно влияет на конкурентоспособность украинских компаний в привлечении рабочей силы
В течение последних нескольких лет на рынке труда наблюдается дефицит работников рабочих специальностей, что среди прочих факторов обусловлено миграционными процессами. Согласно результатам социологических опросов, именно более высокая оплата труда за рубежом – главная причина выезда украинских трудовых мигрантов. Чем выше соотношение зарплат за рубежом к зарплатам в Украине, тем более высокая заинтересованность в работе за рубежом.
В последние годы это соотношение сокращалось из-за роста зарплат в Украине. В 2019 году эффект этого фактора усилился благодаря укреплению гривны.
Как следствие, в течение года снижалась заинтересованность украинцев в работе за рубежом за исключением поиска работы в Германии. Последнее обусловлено смягчением условий трудоустройства для работников, не являющихся гражданами ЕС, которое будет введено в марте 2020 года.
Вместе с тем, несмотря на такое смягчение и увеличение заинтересованности украинцев в поиске работы в Германии, мы оцениваем риск интенсификации миграции в эту страну как умеренный, поскольку ключевые барьеры для трудоустройства сохраняются – необходимость доказать квалификацию и знание языка.
Влияние ревальвации гривны на бюджетную сферу неоднозначное – доходы с импорта ниже, но есть экономия на валютных расходах и выгоде от улучшения восприятия рисков инвесторами
Укрепление гривны действительно негативно сказывается на поступлениях в бюджет, поскольку доля налогов, связанных с импортом, достигает почти 40% от общих доходов государственного бюджета. По оценкам НБУ, укрепление гривны объясняет лишь около половины недовыполнения плана налоговых поступлений. Остальные обусловлены:
другими макроэкономическими предположениями и прогнозами, на которых основывалось бюджет-падение объемов производства подакцизных товаров (табачных изделий), объемов добычи газа, более низкой цены на импортированный природный газ и более низких темпов роста импорта;
введением льгот по НДС для импорта оборудования ВИЭ, которые не были учтены при разработке бюджета на 2019 год; погашением остатка по не возмещенному за предыдущий год НДС в начале года; импортом газа в режиме «таможенного склада».
С другой стороны, из-за более высокого фактического обменного курса по сравнению с заложенным в бюджет, возникает экономия на долговых валютных выплатах и расходах бюджета на импортируемые товары и услуги (например, на закупки лекарств). В результате, «чистые» потери государственного бюджета (за вычетом указанной экономии на долговых выплатах и расходах) в 2019 году составили около 23 млрд. грн. или 2.3% доходов государственного бюджета.
Укрепление гривны имело и положительные последствия для бюджетного сектора. Вместе с взвешенной фискальной политикой оно способствовало более быстрому снижению государственного и гарантированного государством долга к ВВП. Этот показатель влияет на восприятие рисков внешними инвесторами и формирование суверенных рейтингов.
Это способствовало притоку внешних портфельных инвестиций в государственный сектор, что, в свою очередь, позволило снизить стоимость обслуживания гривневого государственного долга, продлить его срочность и улучшить валютную структуру.
Также благодаря улучшению восприятия инвесторами и мягким финансовым условиям рекордными в 2019 году были внешние долговые привлечения в реальном секторе.
Экономика Украины: прогноз
Инфляционное развитие
Фундаментальное инфляционное давление в 2020 году будет слабым вследствие продолжения действия эффектов от укрепления обменного курса гривны в 2019 году, поэтому большую часть текущего года инфляция будет находиться ниже целевого диапазона 5% ± 1 п.п.
Благодаря смягчению монетарной политики и высокому внутреннему спросу инфляция вернется в пределы целевого диапазона в конце 2020 года (4.8%) и останется около цели в 5% в последующие годы.
В начале 2020 года продолжится замедление инфляции, однако в конце года она вернется в пределы целевого диапазона, и в дальнейшем будет оставаться около цели в 5%
Укрепление обменного курса гривны, которое наблюдалось в течение прошлого года, будет способствовать продолжению дезинфляционного тренда в начале текущего года, прежде всего через канал импортируемой инфляции, а также благодаря снижению инфляционных ожиданий. Рост предложения продовольственных товаров, а также решение по установлению отдельных тарифов на услуги ЖКХ дополнительно будут способствовать сдерживанию инфляции в текущем году.
В условиях снижения инфляционного давления, НБУ будет продолжать смягчать монетарную политику. Это вернет инфляцию в целевой диапазон 5% ± 1 п. п. Уже к концу текущего года (4.8%). А в дальнейшем инфляция будет колебаться вокруг среднесрочной цели 5%. Сохранению стабильно низких темпов инфляции будут способствовать взвешенная фискальная политика, относительно низкие цены на энергоресурсы на мировых рынках и повышение производительности украинской экономики.
Фундаментальное инфляционное давление снизится, что позволит НБУ смягчать монетарные условия
В 2020 году продолжится снижение фундаментального инфляционного давления на фоне крепкого реального обменного курса гривны и улучшения инфляционных ожиданий. Сильнее всего это скажется на ценах на одежду и обувь, товары длительного использования и товары с высокой долей импорта в себестоимости. В то же время стоимость рыночных услуг, где вес расходов на оплату труда является наибольшим, останется основным фактором роста БИПЦ из-за сохранения высоких темпов повышения заработных плат в экономике.
Смягчение монетарных условий приблизит базовую инфляцию до 4% в 2021-2022 годах. Дополнительно этому будет способствовать дальнейший рост реальных доходов населения. Но импортируемая инфляция в прогнозном периоде будет оставаться низкой вследствие стабильно низкой инфляции в странах – ОТП и снижения волатильности обменного курса.
Продовольственная инфляция останется низкой благодаря улучшению урожайности плодовоовощных культур
Инфляция группы сырых продуктов продолжит снижаться в первом полугодии текущего года, несмотря на все еще высокую волатильность цен отдельных продовольственных товаров. Это будет происходить благодаря исчерпанию шоков предложения, возникших в прошлом году вследствие ухудшения урожаев отдельных видов продовольственной продукции. Соответственно по итогам 2020 года и последующих лет она составит 3-4% в год, при условии отсутствия значительных шоков предложения на внутреннем и мировом рынках.
Основным фактором сдерживания инфляции сырых продуктов будет рост предложения продовольствия благодаря повышению производительности в сельском хозяйстве и относительно стабильным мировым ценам. Однако умеренный рост цен будет поддерживаться дальнейшим повышением номинальных и реальных доходов домохозяйств.
Административная инфляция на прогнозном горизонте будет находиться в пределах 9-10% ежегодно
В первом полугодии текущего года она снизится до 7% г/г из-за более низких, чем в соответствующем периоде прошлого года, тарифов на газ и отопление для населения. Этому будут способствовать низкие цены на газ на европейских спотовых рынках.
В дальнейшем ожидается сохранение зависимости цен на газ на внутреннем рынке от цен импортного паритета, что будет определять сезонные колебания цены природного газа для населения. Подорожание других коммунальных услуг будет определяться в значительной степени ростом заработных плат работников коммунальной сферы.
Наибольший вклад в административную инфляцию будет обусловлен дальнейшим повышением ставок акцизов на табачную продукцию, что предусмотрено Налоговым кодексом. Вследствие этого табачные изделия будут дорожать ежегодно на 13-15%.
Цены на топливо в 2020 году вырастут лишь на 3.9% благодаря относительно стабильной цене на нефть на мировых рынках и умеренной волатильности обменного курса гривны. Это будет сдерживать общую инфляцию, в том числе из-за влияния на себестоимость других ее компонентов. В дальнейшем ежегодный рост цен на топливо будет близок к общему уровню инфляции.
Спрос и выпуск
Экономический рост в 2020 году ускорится до 3.5% (с 3.3% в 2019 году), а в последующие годы составит 4% из-за смягчения монетарных условий, улучшения инвестиционного климата и внедрения структурных реформ.
Темпы роста частного потребления и инвестиций будут оставаться высокими на фоне дальнейшего роста доходов населения и повышения доступности кредитования.
Вклад чистого экспорта в ВВП будет оставаться отрицательным из-за потребности реального сектора экономики в инвестиционном импорте и активного потребительского спроса.
Экономический рост ускорится до 4% в последующих годах
Высокие объемы прошлогоднего урожая зерновых и подсолнечника будут поддерживать экспорт в первом полугодии 2020 года, и вместе с ростом частного потребления будут стимулировать ускорение роста ВВП до 3.5%. Снижение экспортных цен на металлургическую продукцию будет сдерживать экономический рост в 2020 году.
Укрепление РЭОК, которое произошло в 2019 году, также временно будет снижать ценовую конкурентоспособность украинских экспортеров, которые потребуют адаптации к новым макроэкономическим условиям.
В то же время снижение производственных затрат на фоне более низкой инфляции постепенно будет нивелировать эффекты укрепление курса.
Благодаря смягчению монетарной политики, структурным реформам и улучшению инвестиционного климата, рост экономики ускорится до потенциального уровня – 4% в 2021-2022 годах.
Экономический рост на прогнозном горизонте в значительной степени будет определяться ростом частного потребления, что составит около 7% в 2020 году с замедлением до 5% в 2022 году. Основным фактором этого останется продолжение роста реальных заработных плат высокими темпами, как из-за повышения производительности труда, так и из-за сохранения дефицита квалифицированной рабочей силы на фоне диспропорций на рынке труда. Существенное смягчение монетарных условий дополнительно будет стимулировать рост кредитной активности и потребления.
Инвестиции продолжат расти высокими темпами (6-7%) из всех компонентов ВВП, вследствие потребности в модернизации производств, обновления транспортной инфраструктуры, а также инвестиций в возобновляемую энергетику. Внедрение рынка земли создаст дополнительные стимулы для инвестиций в сельское хозяйство и связанные с ним виды производств.
Поддержанию инвестиционной активности также будет способствовать наращивание кредитования бизнеса из-за смягчения монетарной политики и улучшения инвестиционной привлекательности страны. Высокая потребность в инвестиционном импорте и умеренные темпы наращивания экспорта будут определять сохранение отрицательного вклада чистого экспорта в ВВП.
В 2020 году рост физических объемов экспорта замедлится до 3.3%, прежде всего, из-за менее благоприятных для украинских экспортеров условий торговли, слабого внешнего спроса на железную руду и металлургическую продукцию, а также сокращения объемов транзита газа. Факторами, которые будут стимулировать экспорт, будут оставаться высокие урожаи зерновых, а также увеличение поставок другой продовольственной продукции.
Ключевым фактором замедления темпов роста импорта в 2020 году до 7.2% (с 8% в предыдущем году по оценкам НБУ) будет сокращение импорта газа из-за его высоких запасов в хранилищах.
Вместе с тем, сохранится значительная потребность в инвестиционном и потребительском импорте из-за продолжения роста реальных доходов населения на фоне крепкого РЭОК гривны.
В дальнейшем темпы роста импорта будут затухать вместе с замедлением роста частного потребления и исчерпанием эффектов от ревальвации гривны.
По сравнению с предыдущим Инфляционным отчетом прогноз роста ВВП не изменился, однако пересмотрены его отдельные компоненты. В частности из-за более стремительного смягчения монетарной политики в 2020 году и более высоких, чем ранее прогнозировалось, темпов роста реальных доходов домохозяйств, повышен в прогнозе рост частного потребления и инвестиционной деятельности. Прогноз по импорту повышен, учитывая высокий спрос.
Разрыв ВВП будет близок к нулю
В 2020 году темпы роста потенциального ВВП ускорятся до 4% и в дальнейшем останутся на этом уровне. Положительные взносы капитала и общей производительности факторов производства на прогнозном горизонте будут определяться замещением устаревшего оборудования более технологичным. Производительность экономики будет расти вследствие конвергенции к уровню более развитых экономик соседних стран.
Постепенно будет иссякать эффект влияния пенсионной реформы, проведенной в 2018 году, которая обеспечивала положительные взносы рабочей силы к потенциальному ВВП. Естественное сокращение населения, а также сохранение структурных дисбалансов на рынке труда вследствие дефицита работников рабочих профессий, будут обуславливать отрицательные взносы рабочей силы в 2021-2022 годах.
Разрыв потенциального ВВП на прогнозном горизонте будет сохраняться незначительным. Приток портфельных иностранных инвестиций будет предопределять несколько более прочный равновесный обменный курс гривны, что вместе с незначительным ухудшением условий торговли в 2020 году будут обуславливать отрицательные значения разрыва ВВП.
Темпы роста реальных доходов населения останутся высокими
На фоне диспропорций, на рынке труда (в том числе из-за проблемы избыточного образования работников) и, соответственно, повышенного спроса на рабочую силу номинальные заработные платы в Украине будут расти высокими темпами с постепенным замедлением в среднесрочной перспективе. Вместе с низкой инфляционной средой это будет определять сохранение значительных темпов роста реальных заработных плат: 8% в 2020 году с последующим замедлением.
Вследствие этого разрыв в заработных платах в Украине и соседних странах постепенно будет сокращаться, что будет способствовать снижению стимулов к трудовой миграции заграницу и постепенному выравниванию диспропорций на местном рынке труда.
Уровень безработицы стабилизируется на уровне около 8% (по методологии МОТ). Существенный рост заработных плат в экономике, а также необходимость приобретения рабочего стажа для получения пенсий будут формировать дополнительные стимулы к трудоустройству.
Фискальная политика на прогнозном горизонте будет близкой к нейтральной и не будет создавать давления на инфляцию
Дефицит СЗДУ ежегодно будет сохраняться на уровне около 2% ВВП, и в значительной мере будет финансироваться за счет выпуска правительством ценных бумаг в национальной валюте, на которые и в дальнейшем будет сохраняться значительный спрос нерезидентов.
При неизменности налоговой политики рост доходов СЗДУ на прогнозном периоде замедлится до 6-8% в год. Прежде всего, это станет результатом низкоинфляционной среды. Наибольшими темпами из всех налоговых доходов будут расти поступления от НДФЛ благодаря существенному росту номинальной заработной платы в экономике.
Расходы социальной направленности будут расти самыми высокими темпами из всех расходов бюджета и в дальнейшем. Одновременно темпы роста капитальных расходов замедлятся, что будет одним из факторов замедления инвестиционной деятельности и государственного потребления.
Государственный и гарантированный государством долг в течение всего прогнозного периода будет снижаться относительно ВВП (ниже 50% ВВП) благодаря продолжению роста экономики, низкой волатильности обменного курса и сохранению положительного первичного сальдо бюджета. Валютная структура государственного долга будет улучшаться: доля долга, номинированная в иностранной валюте, постепенно будет снижаться за счет увеличения гривневых заимствований на внутреннем рынке.
Вставка 4. Квартальная прогнозная модель для аналитической поддержки решений по монетарной политике
Решения по монетарной политике опираются на видении НБУ относительно будущего состояния экономики Украины. Такое видение создают макроэкономические прогнозы, которые отражают влияние текущих решений на дальнейшее экономическое развитие.
НБУ применяет Квартальную прогнозную модель (КПМ) для макроэкономического прогнозирования и аналитической поддержки решений по монетарной политике. Она является незаменимой частью модельного инструментария с момента перехода к инфляционному таргетированию в 2015 году. В этой вставке описаны основные составляющие и свойства модели.
Для чего нужна модель
Модель создает организационные кулисы (operational framework) для анализа экономических данных и построения макроэкономического прогноза. Во-первых, КПМ используется для среднесрочного прогнозирования. Она способна учитывать результаты вспомогательных расчетов и экспертных суждений.
Во-вторых, она описывает экономические взаимосвязи, в частности, влияние монетарной политики в экономике и на инфляцию. Таким образом, модель делает возможным анализ различных вариантов политики.
Наконец, модельные симуляции позволяют строить альтернативные прогнозные сценарии, то есть исследовать риски базового прогноза, их возможные последствия и необходимую реакцию монетарной политики.
Описание модели
КПМ – это полуструктурная модель малой открытой экономики с рациональными ожиданиями. В своих уравнениях она отражает базовые законы экономической теории, а также статистические тенденции в наблюдательных данных. Такие характеристики делают модель отличным инструментом для построения связной экономической теории и удобной в практическом использовании для нужд монетарной политики.
КПМ относится к широкому классу моделей своего типа, которые успешно используются центральными банками многих стран мира и международными организациями. Такие модели часто называют моделями разрывов, поскольку они выражают реальные переменные (например, ВВП) в разрывах (разрыв ВВП), то есть, в отклонениях от их устойчивых долгосрочных уровней (потенциальный ВВП).
Модель в использовании НБУ имеет стандартную структуру, но также обладает чертами, отражающими специфику украинской экономики. Среди них – необходимость снижения инфляции, неоднородные изменения цен потребительского набора, несовершенное доверие к монетарной политике, высокая открытость экономики и долларизация.
По сравнению с предыдущей версией модели (см. Петрик и Николайчук, 2006) важными расширениями современной версии является роль рынка труда, модификация непокрытого паритета процентных ставок, оценка нейтральной процентной ставки и большое влияние мировых сырьевых рынков.
Монетарная политика в КПМ влияет на реальные переменные в краткосрочной перспективе, то есть на прогнозном горизонте до трех лет. Однако в долгосрочной перспективе экономика всегда приближается к своему устойчивому уровню роста, когда переменные находятся на природных уровнях, например потенциальный ВВП или естественный уровень безработицы. Монетарная политика не влияет на динамику природных уровней, и таким образом, является нейтральной в долгосрочной перспективе.
Составляющие модели
Четырьмя главными составляющими частями модели являются:
совокупный спрос (модифицированная кривая инвестиции-сбережения) – КПМ учитывает ряд факторов, например реальные процентные ставки, обменный курс и условия внешней торговли, которые влияют на чистый экспорт, потребительский и инвестиционный спрос, а также государственное потребление;
потребительская инфляция (кривая Филипса с рациональными ожиданиями) – в КПМ отдельно представлены четыре основных компоненты инфляции: базовая, административно регулируемая, инфляция топлива и сырых продовольственных товаров. Из-за разной природы, они по-разному абсорбируют влияние факторов спроса, предложения и имеют разную импортную составляющую;
номинальный обменный курс гривны к доллару (гибридный непокрытый паритет процентных ставок) – динамика обменного курса зависит от разницы доходностей финансовых инструментов в гривне и в валюте, также учитывает премию за суверенный риск, валютные интервенции НБУ и условия внешней торговли Украины;
функция реакции монетарной политики (правило Тейлора с рациональными ожиданиями) – ключевая процентная ставка в КПМ реагирует на ожидаемое отклонение инфляции от цели и разрыв ВВП. При условии конфликтующих целей приоритет отдается стабилизации инфляции. Рыночные процентные ставки в экономике зависят от ключевой ставки.
Трансмиссионный механизм монетарной политики
КПМ моделирует влияние монетарной политики в экономике через следующие основные каналы: процентных ставок, обменного курса и инфляционных ожиданий. Во-первых, процентные ставки направляют решения экономических агентов по инвестициям и сбережениям, таким образом, определяя внутренний спрос. Во-вторых, процентные ставки влияют на обменный курс, а он – на импортную составляющую инфляции.
Кроме того, обменный курс оказывает влияние на внешний спрос, поскольку определяет относительные цены импорта и экспорта. Совокупный спрос давит на цены. КПМ также в явном виде учитывает инфляционные ожидания. В-третьих, доверие к монетарной политике дает возможность «заякорить» ожидания на уровне инфляционной цели и усиливает влияние процентных ставок.
Исследовать свойства модели позволяют так называемые функции отклика, то есть симуляции реакций основных макроэкономических переменных на экономические возмущения, или же шоки. Например, шок монетарной политики моделируется как неожиданный рост ключевой процентной ставки.
Центральный банк быстро осознает отклонения от правил политики и возвращается к нему через квартал. Эта симуляция демонстрирует так называемый трансмиссионный механизм монетарной политики. В начале симуляции все переменные расположены на равновесных уровнях. Графики изображают их отклонения. Высокая процентная ставка приводит к укреплению обменного курса и сдерживает совокупный спрос.
Как результат, низкий спрос и более высокий курс обусловливают замедление инфляции. Отрицательный разрыв ВВП и ниже цели инфляция заставляют монетарную политику смягчиться, поэтому процентная ставка снижается. После этого монетарная политика нормализуется. Функции отклика демонстрируют, что реакция экономики на шок монетарной политики растянута во времени. Наивысшее влияние на инфляцию достигается на горизонте монетарной политики в 3-6 кварталов.
КПМ в использовании НБУ время от времени претерпевает изменения, которые учитывают результаты новых экономических исследований или изменения в экспертном видении экономического развития Украины. Кроме того, трансмиссионный механизм монетарной политики развивается, поскольку экономика адаптируется к новому режиму монетарной политики и восстанавливается после кризиса 2014-2015 годов.
Платежный баланс
В 2020-2022 годах дефицит текущего счета расширится, что будет связано, в том числе с высокими объемами инвестиционного и потребительского импорта и снижением объемов транзита газа, однако будет оставаться в приемлемых пределах (по оценкам НБУ – 3-4% ВВП).
Это будет компенсироваться более значительными поступлениями капитала частного сектора на фоне улучшения инвестиционного климата.
Благодаря программе сотрудничества с МВФ, официальным привлечениям и сохранению интереса нерезидентов к ОВГЗ международные резервы достигнут 100% от композитного критерия МВФ их адекватности.
Дефицит текущего счета будет оставаться в приемлемых пределах в 2020-2022 годах
После сужения в 2019 году дефицит текущего счета расширится, и будет колебаться на уровне 3-4% ВВП в 2020-2022 годах. Это будет предопределяться оживлением инвестиционного спроса на фоне роста экономической активности, а также увеличением потребительского спроса вследствие роста реальных доходов населения.
Ожидается замедление темпов роста экспорта с 6% г/г в 2019 году до 2% г/г в 2022 году вследствие снижения цен на железную руду и, соответственно, объемов ее поставок, а также слабого спроса и низких цен на черные металлы. Частично это будет компенсироваться ростом цен на зерновые и масличные.
Также экспорт будет поддерживаться наращиванием поставок пищевой продукции, продукции вагоностроения в соседние страны, а также высокой урожайностью сельскохозяйственных культур.
Импорт товаров также будет замедляться с 7% в 2019 году до 3% в 2022 году. В 2020 году будет сокращаться энергетическая составляющая импорта, а в 2021-2022 годах – не энергетическая. В 2020 году ожидается временное снижение объемов импорта газа до 5 млрд. м3 (по сравнению с 14.4 млрд. м3 в 2019 году) – из-за высокого уровня его запасов в хранилищах. В последующие годы ожидается возобновление закупок газа до 9 млрд. м3 в год.
В 2020 году темпы роста неэнергетического импорта останутся на уровне предыдущего года (12%). Увеличение покупательной способности населения будет стимулировать дальнейший рост потребительского импорта, прежде всего, продовольственных товаров, автомобилей и бытовой техники.
Прочный РЭОК гривны, и соответствующее удешевление импорта инвестиционных товаров на фоне необходимости модернизации основных фондов будет способствовать увеличению спроса на инвестиционный импорт.
В 2021-2022 годах темпы роста неэнергетического импорта замедлятся до 3-4% на фоне исчерпания эффектов от ревальвации и замедления роста реальных доходов населения. В то же время инвестиционный спрос будет оставаться устойчивым.
Темпы роста экспорта услуг в 2020-2022 годах замедлятся ввиду ожидаемого снижения объемов транзита природного газа. В то же время продолжится рост сектора IT услуг благодаря сохранению относительно высоких заработных плат в отрасли. Импорт услуг будет расти, прежде всего, благодаря увеличению услуг по транспортировке и путешествиям.
Профицит счета первичных и вторичных доходов будет расширяться на всем прогнозном горизонте благодаря дальнейшему росту денежных переводов от трудовых мигрантов. Это будет происходить за счет увеличения заработных плат в странах-реципиентах трудовых мигрантов.
В то же время количество трудовых мигрантов не будет меняться из-за дальнейшей конвергенции заработных плат в Украине до уровня стран Восточной Европы.
Чистые привлечения по финансовому счету позволят профинансировать дефицит текущего счета
В начале 2020 года ожидается новая программа сотрудничества с МВФ, что позволит получить связанное официальное финансирование, это станет позитивным сигналом для делового сообщества и улучшит условия заимствований на международных рынках. Это также будет способствовать сохранению спроса нерезидентов на гривневые ОВГЗ.
Будет расти и приток капитала в частный сектор благодаря дальнейшему улучшению восприятия Украины внешними инвесторами. В то же время ожидается снижение спроса населения на иностранную наличную валюту на фоне низких инфляционных ожиданий и адаптации к свободному курсообразованию.
Профицит сводного платежного баланса вместе с кредитами от МВФ даст возможность аккумулировать международные резервы на прогнозном горизонте, несмотря на период пиковых выплат по внешнему государственному долгу. Благодаря этому уже в 2021 году будет достигнуто 100% от композитного критерия МВФ по адекватности резервов, а на конец 2022 года они вырастут до 32 млрд. долл.
Прогноз дефицита текущего счета на 2020 год по сравнению с прогнозом, опубликованным в октябре, почти не изменился, но был пересмотрен в сторону расширения на 2021 год. Дефицит товарного баланса в 2020-2021 годах увеличится из-за роста потребительского и инвестиционного импорта вследствие эффекта от укрепления обменного курса. Одновременно были пересмотрены в сторону повышения объемы транзита газа и денежных переводов от трудовых мигрантов.
Главным фактором пересмотра прогноза является увеличение привлечений по финансовому счету, благодаря улучшению восприятия Украины инвесторами. Рост притока капитала ожидается в большем объеме, как в частном секторе, так и в государственном — вследствие повышения интереса нерезидентов к гривневым ОВГЗ.
Монетарные условия и финансовые рынки
Дальнейшее снижение учетной ставки на протяжении 2020 года к нейтральному уровню в 7% обеспечит смягчение монетарных условий и будет поддерживать инфляцию близкой к цели в 5%.
РЭОК гривны в 2020-2022 годах будет относительно стабильным на фоне низкого инфляционного давления и смягчения монетарной политики.
Значительный профицит ликвидности банковской системы будет поддерживаться покупкой валюты НБУ для пополнения международных резервов, в том числе в результате сохранения спроса нерезидентов на гривневые ОВГЗ.
Снижение учетной ставки будет способствовать возвращению инфляции к цели, активизации кредитования и ускорению экономического роста
Смягчение монетарной политики будет происходить стремительнее, чем ожидалось ранее – предполагается снижение учетной ставки до 7% на конец 2020 года. Самое стремительное снижение учетной ставки ожидается в течение первой половины 2020 года. Это позволит вернуть инфляцию к целевому уровню в 5%. Также это с лагом повлияет на дальнейшее снижение стоимости кредитов для бизнеса и населения и будет стимулировать деловую активность.
Благодаря снижению стоимости кредитных ресурсов и уменьшению инфляционного давления ожидается постепенное восстановление кредитной активности банков. Вместе с тем активизация кредитования станет возможной при условии принятия мер по преодолению высоких рисков институционального характера и снижения доли проблемной задолженности, что предусмотрено Стратегией развития финансового сектора до 2025 года.
Оценка нейтрального уровня реальной процентной ставки снижена до 2% в реальном измерении вследствие повышения оценки равновесного укрепления реального обменного курса гривны. Таким образом, номинальная нейтральная ставка в среднесрочной перспективе оценивается на уровне 7%, к которому будет идти учетная ставка.
Смягчение монетарной политики будет способствовать снижению ревальвационного давления, а удержание инфляции на целевом уровне обусловит стабилизацию РЭОК гривны в 2020-2022 годах после его стремительного укрепления в 2016-2019 годах.
Ожидается сохранение значительного профицита ликвидности банковской системы. Это будет формироваться главным образом вследствие покупки НБУ валюты для пополнения международных резервов, что частично будет компенсироваться ростом наличных денег в обращении и покупкой валюты правительством для осуществления выплат по внешнему долгу.
Вставка 5. Переоценка нейтральной процентной ставки
Монетарная политика должна быть жесткой для снижения инфляции к цели и мягкой для ее стимулирования. Выяснить, где заканчивается жесткая политика и начинается мягкая, позволяют расчеты так называемой нейтральной процентной ставки. Нейтральная ставка не является непосредственно наблюдаемой величиной. Однако она должна быть оценена с определенной неопределенностью. Ее расчеты в НБУ происходят с помощью КПМ.
Оценка среднесрочной номинальной нейтральной ставки в Украине пересмотрена с 8% до 7% годовых. Изменение повлекло повышение оценок равновесного укрепления реального обменного курса гривны.
Нейтральная ставка не является непосредственно наблюдаемой величиной. В то же время это очень важный показатель для анализа и прогнозирования, поскольку именно к нейтральному уровню направляется учетная ставка на прогнозном горизонте. В среднесрочной перспективе эффекты текущих экономических шоков иссякают, а инфляция остается на целевом уровне.
Нейтральная ставка оценивается с помощью КПМ и основывается на непокрытом паритете процентных ставок. Малая открытая экономика может финансировать высокое потребление и инвестиции за счет притока иностранного капитала. Поэтому нейтральная стоимость денег в Украине зависит от инвестиционной привлекательности. Нейтральная процентная ставка будет расти вместе с премией за суверенный риск Украины и мировой альтернативной стоимостью капитала – нейтральной ставкой в США.
Кроме того, нейтральная ставка в Украине включает курсовую составляющую, поэтому будет снижаться с быстрой ревальвацией реального обменного курса. По ее условиям инвестор получает дополнительный доход от роста стоимости отечественных активов. Реальная ревальвация (через укрепление номинального обменного курса и/или высшую инфляцию) дает возможность инвестору согласиться на более низкую процентную ставку в национальной валюте.
Оценка среднесрочной номинальной нейтральной процентной ставки в Украине пересмотрена с 8% до 7% годовых. Инфляционная цель остается на уровне в 5%, поэтому эта смена была обусловлена снижением среднесрочной реальной процентной ставки с 3% до 2%. Последнее отражает повышение на 1 п.п. оценку равновесного укрепления реального обменного курса гривны.
Темпы равновесного укрепления реального обменного курса гривны к доллару США пересмотрены с 2% до 3% процентов годовых. Такой пересмотр связан с обновленными оценками исторической траектории равновесного курса (тренд в КПМ). По обновленным расчетам, реальный обменный курс был недооцененным в 2017-2018 годах. В то же время структурные характеристики экономики Украины согласуются с сильным равновесным курсом и с более быстрым его укреплением на прогнозном горизонте.
Оценка нейтральной процентной ставки регулярно обновляется с учетом новых данных. Это может привести к существенному пересмотру расчетов. В частности, оценка реальной нейтральной ставки в Украине учитывает величину соответствующей ставки в США, которую рассчитывает ФРБ Нью-Йорка по методологии Laubach and Williams (2003). Опубликованные оценки реальной нейтральной ставки в США претерпевали значительные изменения в течение последних лет.
Риски прогноза
Ключевым риском для реализации намеченного прогноза является отсрочка заключения новой программы сотрудничества с МВФ и усиление угроз для макрофинансовой стабильности. Последнее – прежде всего в результате решений украинских судов относительно ответственности и обязательств бывших владельцев неплатежеспособных банков перед государством.
Реализация этих рисков может ухудшить курсовые и инфляционные ожидания и усложнить доступ к международным рынкам капитала в условиях необходимости осуществления пиковых долговых выплат.
Основным внешним риском усматривается дальнейшее замедление роста мировой экономики (в том числе из-за распространения коронавируса), и соответствующее ухудшение условий торговли для украинских производителей. Несмотря на позитивные новости по угасанию торговых споров между США и Китаем, рассматривавшиеся как основные сдерживающие факторы для мировой экономики, усиливаются риски замедления экономик для остального мира, связанные с переориентацией китайского спроса на американские товары.
По такому сценарию мировой спрос на украинскую продукцию существенно сократится, а его негативное влияние на платежный баланс усилится снижением цен на сырьевые товары. Соответственно НБУ прибегнет к более жесткой монетарной политике для устранения избыточного инфляционного давления, что может возникнуть из-за ослабления обменного курса гривны на фоне уменьшения предложения валюты от экспортеров.
Сценарий существенного снижения урожая зерновых и плодоовощных культур в Украине из-за неблагоприятных погодных условий (с возможным распространением на весь Черноморский регион) генерирует проинфляционные риски и риски замедления экономического роста. При условии реализации такого риска, темпы роста ВВП замедлятся из-за снижения выпуска в сельском хозяйстве.
Рост экспортных цен в определенной степени компенсирует снижение физических объемов экспорта зерновых. Впрочем, снижение экспортных поступлений будет сопровождаться девальвационным давлением на обменный курс гривны и, соответственно, инфляцию.
Кроме того, поскольку страны Черноморского региона являются маркет-мейкерами на глобальном рынке зерна, то соответствующий шок предложения будет генерировать инфляционное давление в Украине из-за роста мировых цен на продовольствие.
Инфляция в стране будет расти из-за продовольственной составляющей и импортируемой инфляции. Реакция монетарной политики будет отражать баланс между потребностью в снижении инфляционного давления и минимизацией потерь экономического роста.
Сохраняются риски эскалации военного конфликта на востоке страны и новых торговых ограничений со стороны России. Риски военного характера могут существенно ухудшить инвестиционную привлекательность страны и ожидания всех экономических агентов. В противовес, прогресс в восстановлении украинской власти на временно неподконтрольных территориях, приведет к значительному улучшению инвестиционного климата и снижению премии за риск для страны.
Рост волатильности мировых цен на продовольствие в условиях климатических изменений и природных аномалий/катаклизмов в отдельных регионах мира, может отразиться и на ценообразовании на локальном рынке. Ввиду значительной доли продуктов питания в структуре ИПЦ это может вызвать временные (в рамках нескольких кварталов), однако существенные отклонения общей инфляции от цели. Реакция монетарной политики обусловлена силой шока предложения и его потенциальным влиянием на ухудшение ожиданий.
Сохраняются риски, как уменьшения, так и роста притока иностранного капитала вследствие изменения восприятия Украины инвесторами. В частности, это может быть связано с ускорением или наоборот задержкой реализации анонсированных правительством реформ. Это скажется на потенциале экономического роста как в 2020 году, так и в среднесрочной перспективе, а также на перспективах дальнейшего сотрудничества с МВФ.
Вставка 6. Риски для мировой экономики из-за распространения коронавируса
В начале года мир всколыхнуло стремительное распространение нетипичной пневмонии, вызванной коронавирусом. Вирусы, близкие по характеристикам к нынешнему, встречались и раньше (в 2003, 2012 и 2015 годах). Несмотря на это, быстрое распространение и беспрецедентные меры безопасности в виде изоляции целых городов с многомиллионным населением привели к усилению паники на мировых товарных и финансовых рынках.
Учитывая предыдущий опыт и скорость внедрения мер китайскими властями, ожидается, что вспышка заболеваемости будет иметь краткосрочный эффект на мировые рынки, так и на глобальную экономику. Это слабо скажется на экономике Украины, и привлекательности активов ЕМ, в том числе украинских, для международных инвесторов.
Впрочем, существует риск более длительного влияния на мировую экономику, что может ощутимо сказаться на экономике Украины из-за ухудшения конъюнктуры на мировых финансовых рынках в год пиковых выплат по внешним обязательствам.
Вспышка коронавируса в Китае и его распространение в мире привели к нарастанию панических настроений на мировых товарных и финансовых рынках. Вследствие этого цены на отдельные товары, в частности нефть и железную руду, потеряли за неделю (с 24 до 31 января) от 10 до 15%. А фондовые индексы Китая – от 7 до 12%.
Основной причиной такой динамики стало усиление негативных ожиданий относительно замедления экономики Китая. Из-за сужения внешнего спроса на товары китайского производства и снижения внутреннего потребления.
Дополнительными факторами падения цен стало празднование Нового года в Китае – период, когда фондовые и товарные биржи работают в сокращенном режиме или вообще не работают, а также фиксация прибыли после достижения фондовыми индексами своих исторических максимумов.
Как показывают предыдущие случаи возникновения пандемий, реакция мировых рынков, как правило, является временной. По оценкам экспертов, потери мирового ВВП от распространения вируса SARS в 2003 году составили около 40 млрд. долл., или 0.1 п. п. мирового ВВП.
Мировые финансовые и товарные рынки также довольно быстро восстанавливались. Так, в апреле 2003 года, на пике распространения вируса SARS, цены на нефть марки Brent упали на 17% м/м, а на черные металлы, которые отреагировали с определенным лагом, – на около 4% м/м в мае и июне. Однако в дальнейшем ситуация стабилизировалась, а через год цены на эти товары выросли.
Учитывая предыдущий опыт, скорость действий китайского правительства и беспрецедентные меры по локализации распространения заболевания, можно ожидать краткосрочное влияние от вспышки коронавируса на мировую экономику и рынки, и на этот раз.
Наибольшее негативное влияние ожидаемо придется на экономику Китая, прежде всего в I квартале текущего года. Снижение внутреннего потребления и спроса со стороны Китая скажется и на мировой экономике, прежде всего в секторах услуг (туризме, торговле, секторе развлечений).
Однако восстановление экономической активности в следующие кварталы, поддержанное стимулирующими мерами правительства и центрального банка Китая, которые уже предприняли ряд мер с целью стимулирования внутреннего спроса и минимизации временного ограничения внешней торговли, позволит нивелировать предыдущие эффекты. При таком развитии событий все это слабо скажется на экономике Украины, и привлекательности активов стран ЕМ, в том числе украинских, для международных инвесторов в целом.
Но нельзя исключить и риск более длительного эффекта от распространения вируса. Существенное снижение мирового спроса, прежде всего со стороны Китая, приведет к снижению мировых цен, прежде всего на сталь и железную руду. Учитывая масштабы китайской экономики и вовлеченность в мировую торговлю, и глобальные цепи создания добавленной стоимости, к эффекту от ослабления спроса присоединится также негативное влияние на производственные виды деятельности.
Учитывая все еще слабость последнего, резкое снижение деловой активности, вероятно, будет восстанавливаться с существенным временным лагом. Вследствие этого ослабнет внешний спрос на товары украинского экспорта. С другой стороны, более существенно снизятся и цены на мировом энергетическом рынке, что в значительной степени компенсирует снижение объемов украинского экспорта.
Кроме того, более весомое негативное влияние возможно из-за конъюнктуры мирового финансового рынка. Переоценка инвесторами рисков в связи с более существенным замедлением в Китае и в мировой экономике, может существенно ослабить привлекательность рисковых активов стран EM, несмотря на мягкие мировые финансовые условия. Это может усложнить роловер внешних обязательств Украины, пиковые выплаты по которым приходятся на II–III кварталы 2020 года, и снизить спрос нерезидентов на рублевые ценные бумаги.
В итоге мы оцениваем влияние от распространения вируса как краткосрочного и преимущественно с транзитивным эффектом до конца года. Однако риск более длительного эффекта от распространения вируса остается актуальным.
Источник: BusinessForecast.by
При использовании любых материалов активная индексируемая гиперссылка на сайт BusinessForecast.by обязательна.