Уходящий год оказался довольно неординарным в экономическом плане. Не успела глобальная экономика оправиться от коронакризиса и приспособиться к меняющимся карантинным ограничениям, как попала под каток другой, довольно болезненной мировой тенденции – значительного ускорения инфляции.
Такой прыжок из воды в огонь. Он был ожидаемым для некоторых экономистов, но для большинства украинцев стал неприятным сюрпризом, который сильно ударил по карману. Теперь эта тенденция медленно переходит в Новый год, поэтому сейчас многих могут беспокоить связанные с ней вопросы: какой будет инфляция в следующем году, пойдет ли она на спад, будут ли расти зарплаты быстрее, чем цены?
Экономические эксперты по-разному видят ответы на них, однако анализ определенной глубины даст возможность понять, какие сценарии на самом деле наиболее вероятны.
Печатание денег
Нынешняя глобальная волна ускорения инфляции имеет одну, вполне определенную причину — масштабное печатание денег в мире. По данным Центробанков – эмитентов мировых резервных валют, за два года пандемии коронавируса их балансы выросли на 56% с $21,9 трлн. до $34,2 трлн.
Основной фактор этого роста — увеличение монетарной базы, львиная доля которой — наличные вне банковской системы. Иначе говоря, всего за два года в мире стало более чем в полтора раза больше денег. Когда посмотреть на этот факт под призмой коронакризиса, то он положительный, напечатанные деньги очень уместно и вовремя помогли миллионам людей, которые из-за пандемии потеряли работу, здоровье, близких или что-то еще.
На момент начала коронакризиса масштабное печатание денег было, пожалуй, единственным доступным инструментом, пригодным для борьбы с вызовом такого масштаба.
Впрочем, в той мере, в которой глобальная экономика восстанавливается и приспосабливается к новой, после карантинной реальности, напечатанные деньги попадают под действие обычного экономического закона, что если в системе их количество увеличивается, а товаров и услуг, которые можно за них купить, нет, то денежные единицы просто обесцениваются. Это может произойти не сразу, требует реализации определенного «трансмиссионного» механизма, но происходит всегда. Собственно, действие этого закона мы и наблюдали в течение уходящего года.
Сначала избыточная ликвидность попала в финансовый сектор в форме корпоративных прибылей и сбережений физических лиц, затем – на рынки финансовых инструментов (акций, облигаций, криптовалют) и сырьевых товаров, а значит, более дорогое сырье начало давить на себестоимость всей переработанной продукции, что впоследствии отразилось на цене конечных товаров и услуг.
В итоге мир получил высокую инфляцию, которая в большинстве стран до сих пор ускоряется с каждым месяцем, и сегодня стала настолько заметной, что ведущие Центробанки мира задумываются над тем, как ее укротить, и начинают принимать определенные меры.
Можно было бы подумать, что центральные банкиры вот-вот начнут действовать решительно, проводить жесткую монетарную политику, и вскоре инфляция замедлится до приемлемых уровней. Но есть несколько нюансов.
Во-первых, еще в конце 2020 года на рынке ходили слухи, что, напечатав триллионы долларов, регуляторы начали плакаться, как можно нейтрализовать всю эту избыточную массу денег тогда, когда она выполнит свою функцию стимулятора экономического восстановления от последствий пандемии.
Судя по всему, не нашлось лучшего выхода, чем позволить массе денег сравняться с массой товаров и услуг естественным образом, то есть путем обесценивания первых и роста цен на вторые. Конечно, этого вывода мы не увидим в официальных сообщениях регуляторов, но это вполне можно усмотреть в их замедленной реакции на угрозу инфляции. В итоге в ЕС инфляция достигла самых высоких значений за 30 лет, в США – за 40 лет, но мы пока не видим решительных действий. Вероятно, не увидим их еще, по крайней мере, один — два квартала.
По данным МВФ, за неполные два года с декабря 2019 года глобальные цены на индекс сырьевых товаров выросли на 53%, в то же время продовольствие подорожало на 33%, а энергоносители – на 49%.
Во-вторых, сегодня ключевые Центробанки мира продолжают печатать деньги. Да, есть первые заявления о выходе из программ количественного смягчения, например, Федеральная резервная система (ФРС) США планирует сделать это в марте 2022 года и ожидает, что до конца грядущего года трижды будет повышать учетную ставку. Европейский центральный банк (ЕЦБ) в марте тоже начнет сворачивать свою программу, хотя полностью отказаться от покупки облигаций с рынка он планирует лишь впоследствии.
Фактически первым из крупных Центробанков не ограничился вербальными интервенциями только Банк Англии, который 16 декабря повысил учетную ставку с 0,1% до 0,25%, но в то же время продолжает постепенно расширять свой баланс.
К тому же влияние его решений на глобальную финансовую систему довольно ограничено, поэтому для мировой тенденции ускорения инфляции этот шаг может остаться незамеченным. Это означает, что, по крайней мере, до марта деньги продолжат печатать в заметных объемах, что будет создавать благоприятные предпосылки для того, чтобы инфляция сохранилась на высоких уровнях во всем мире.
В-третьих, важно иметь в виду фактор Китая. Стремительный рост цен в целом вызывает значительное давление на финансы производственных предприятий, потому что себестоимость растет, и не все могут переложить это увеличение на конечного потребителя. Финансово более слабые компании страдают, иногда это приводит к существенным проблемам национального или глобального масштаба.
Случай с китайским холдингом Evergrande Group – типичный пример. На месте этой компании мог быть любой. Так или иначе, но из-за этой проблемы с лета 2021 года баланс Народного банка Китая (НБК) расширился более чем на триллион юаней. К тому же 20 декабря НБК снизил учетную ставку (с 3,85% до 3,8%), чего не делал более полутора лет. Возможно, фактор смягчения монетарной политики для борьбы с проблемами реального сектора в Китае еще не исчерпал своего потенциала. И это тоже вероятный повод для сохранения инфляции на высоком уровне.
В итоге, на первый взгляд, может складываться впечатление, что на горизонте нескольких месяцев монетарная политика ведущих мировых Центробанков будет становиться жестче, а глобальная инфляция соответственно будет реагировать на нее замедлением темпов. Однако, учитывая приведенные аргументы, это впечатление может быть ложным.
А если принять во внимание масштаб неопределенности, что добавил факт появления нового штамма «Омикрон», то целостная картина становится вообще неясной. Поэтому, пожалуй, справедливо ориентироваться на то, что имеем сегодня, а именно: заметные темпы печатания денег со всеми вытекающими из этого последствиями.
Сырьевая инфляция
Следовательно, благоприятная макроэкономическая основа для сохранения высоких темпов инфляции будет сохраняться, по крайней мере, до весны 2022 года. Хотя некоторые Центробанки показательно надеялись на то, что лишь их заявления о предстоящем сворачивании программ количественного смягчения обусловят ослабление инфляционного давления, но этого так и не произошло.
Цены продолжают расти, во многих развитых странах за последнее время темпы инфляции даже ускорились. Чтобы понять, насколько эта тенденция мощная, следует взглянуть на динамику цен на сырьевые товары, из которых раскручивается вся инфляционная спираль.
По данным МВФ, в течение неполных двух лет с декабря 2019 года глобальные цены на индекс сырьевых товаров выросли на 53%. В то же время продовольствие подорожало на 33%, а энергоносители – на 49%. Фактически уровень цен на сырье был выше лишь летом 2008-го, перед кризисом и весной 2011-го года. Как следствие тогда еще нового и неизученного масштабного печатания денег на борьбу с этим кризисом. В исторической ретроспективе сегодняшние мировые цены на сырье уже высоки. Поэтому кому-то может казаться, что время им уже и меру знать.
Однако есть немало позиций (золото, медь, литий, палладий, овес, пальмовое и рапсовое масла, древесина), которые за последние два года установили новые ценовые рекорды. С тех пор некоторые из них сильно подешевели, но в большинстве случаев после небольшого снижения цены остановились на определенном уровне и, похоже, готовятся к новому скачку.
Как и ведущие Центробанки мира, Национальный банк Украины не слишком решительно настроен вести борьбу с ростом цен. Возможно, причина этого в слишком консервативных инфляционных прогнозах, в Нацбанке уже несколько кварталов подряд недооценивают амплитуду и продолжительность инфляционной волны.
Вот контраргумент, что поскольку балансы Центробанков – эмитентов мировых резервных валют за последние два года выросли на 56%, а широкий индекс цен на сырьевые товары – на 53%, то в целом рыночная стоимость сырья уже отыграла фактор печатания денег.
Но поскольку программы количественного смягчения еще не завершены, а для многих инвесторов оправдывается правило, что аппетит приходит во время еды, то очень вероятно, что рынок в целом попытается еще раз взять новые высоты. Насколько удачной будет эта попытка, и насколько далеко продвинутся вверх во время нее цены на сырье, зависит в частности от решимости Центробанков в попытках преодолеть инфляцию. Пока ее не хватает.
Недооцененные ожидания
Экономическая теория учит нас, что весомым фактором инфляции являются ожидания. Если контрагенты привыкли к инфляции, скажем, в 5%, то они легко допускают соответствующее изменение цен, хоть оно и негативно влияет на их покупательную способность.
Впрочем, если они привыкают к более высокому уровню инфляции, то затем вернуть его к более приемлемым значениям становится довольно трудно и требует времени, ведь они соответственно корректируют свое поведение, стараясь тратить деньги как можно скорее, что приводит к повышенному спросу, который поддерживает инфляцию на достигнутых ею высоких уровнях.
Когда в начале 2021 года инфляция начала ускоряться в США, ЕС и других странах, никто из потребителей особо не реагировал на это, потому что думал, что это просто временное отклонение. Поэтому если бы жесткие меры монетарной политики приняли, скажем, летом, то, возможно, тенденция роста цен не набрала бы нынешней инерции. Но сейчас о серьезности проблемы инфляции свидетельствуют не только ее фактические показатели, но и значения ожиданий.
Например, по летней потребительской инфляции в 6,8%, зафиксированной в ноябре в США, это стоит 9,6% годового прироста цен производителей промышленной продукции. Годовые инфляционные ожидания на уровне 6,0% (были практически 3,0% в начале года) согласно Мичиганскому опросу об ожиданиях потребителей и пятилетних инфляционных ожиданиях на уровне 3,0% (было 2,7% в начале года). Сейчас во всех этих показателях наблюдаем восходящую тенденцию.
В Еврозоне аналогичная тенденция. Ноябрьская потребительская инфляция составляла 4,9% и росла. Октябрьские цены производителей промышленной продукции увеличились на 21,9% в годовом измерении. А это фактор давления на потребительские цены в будущем, и менеджеры бизнеса в ноябре ожидали, что цены продаж их продукции возрастут в будущем на 49% (!). Это рекордный показатель в течение более 30 лет, что не в последнюю очередь обусловлен заоблачными ценами на природный газ в ЕС.
Следовательно, даже если бы монетарный фактор инфляции в ЕС и США исчерпал себя уже завтра, то с такими инфляционными ожиданиями потребительские цены прошли бы еще длительный путь к своему успокоению. Отсюда следует, что надеяться на быструю нормализацию ценовой динамики в мире рановато. А в Украине и подавно.
Украинский контекст
Мировые инфляционные тенденции не обошли и Украину. В ноябре годовая потребительская инфляция составила 10,3% (второй месяц подряд ее темп уменьшается с пиковых 11,0 процентов в сентябре). За почти два года от начала пандемии коронавируса потребительские цены выросли в среднем на 14,8%, причем продовольствие подорожало на 17,7%, коммунальные услуги – на 24,8%, а транспорт – на 14,3%.
С одной стороны это больше, чем в развитых экономиках. С другой стороны, украинская экономическая система не столь конкурентная, как в передовых странах, поэтому переложить рост рыночной стоимости сырья на конечного потребителя здесь значительно легче. Но означает ли это, что украинский уровень потребительских цен уже отыграл рост, который произошел на мировых сырьевых рынках? Ничуть. Для этого есть, по крайней мере, несколько аргументов. Прежде всего, в украинском индексе потребительских цен достаточно высокая регулируемая составляющая.
Например, несмотря на то, что глобальная инфляционная тенденция продолжается уже четвертый квартал подряд, в Украине о повышении тарифов на общественный транспорт начали говорить только осенью. Некоторые местные советы уже приняли соответствующие решения, а некоторые еще нет. И это потенциал для повышения уровня потребительских цен на будущее. То же самое касается, например, цен на природный газ.
Начиная с мая, государство зафиксировало нашим гражданам годовой тариф на голубое топливо на уровне около 8 грн/м3 . Если бы мы платили за газ 50 грн за м3 – цену, которая сейчас раз за разом достигает на спотовом рынке Украины. То имели бы совсем другие тарифы не только на коммунальные услуги, но и еще на очень многие позиции, что входят в индекс потребительских цен.
Вероятно, что такой высокой цена природного газа продержится недолго, но и до уровня настоящего годового тарифа она, видимо, вернется нескоро. Поэтому и это найдет отражение на уровне цен 2022 года. Подобных регулируемых пунктов немало, их влияние на общий уровень цен в стране довольно заметное.
Это немного парадоксально, но в Украине инфляция предложения (рост издержек и себестоимости производства) сочетается с инфляцией спроса (увеличение покупательной способности населения). За два года до октября 2021 года средняя зарплата выросла на 31%. Если учитывать последнее повышение с 1 декабря 2021 года, то минимальная зарплата за два года выросла на 56%.
С одной стороны, такие показатели удивляют ввиду того, что с июня 2019-го по июнь 2021 года численность занятых в Украине сократилась на 919 тыс. человек. С другой стороны, эти же показатели роста уровня оплаты труда создают благодатную почву, чтобы потребители не слишком торговались при покупке товаров и услуг, и, в конце концов, чтобы на них можно было переложить возросшие расходы.
И хотя на следующий год власть закладывает повышение минимальной зарплаты лишь на 200 грн, но это смахивает на то, что тенденция к увеличению средней зарплаты сохранится. По крайней мере, на сегодня ничто не предвещает ее исчерпания. Это может означать, что и в следующем году фактор инфляции спроса сохранится, что постоянно и довольно легко будет толкать уровень потребительских цен вверх.
Политика НБУ
Конечно, Национальный банк Украины не оставил инфляционные тенденции без внимания. В течение 2021 года он в течение пяти раз повышал учетную ставку с 6,0% на начало года до 9,0% в конце. Однако реальная учетная ставка, вычисленная на основе статических ожиданий, уже много месяцев отрицательная. И это наталкивает на мысль, что, как и ведущие Центробанки мира, НБУ не слишком решительно настраивается на борьбу с ростом цен.
Возможно, причина этого в слишком консервативных инфляционных прогнозах, которые ложатся в основу решений регулятора, в Нацбанке уже несколько кварталов подряд недооценивают масштабы инфляционной волны, что, вероятно, обусловливает не слишком адекватное восприятие угрозы и соответствующие решения.
Например, в октябрьском инфляционном отчете прогнозируется, что сентябрьский инфляционный пик станет переломным и за пять кварталов после него инфляция вернется к целевым 5,0 процентам. Но аналогичные траектории прогнозов были и в предыдущих отчетах, а учитывая описанные выше аргументы, такой сценарий не самый ожидаемый.
Нацбанк за последний месяц продал на межбанке более $1 млрд. (81% всех интервенций на продажу валюты по 2021 году), довольно быстро связав так свыше 4% от денежной базы.
Однако НБУ может сознательно идти на инфляцию, чтобы с ее помощью сбалансировать тот прирост напечатанных денег, который в течение периода пандемии помогал властям решать разного рода финансовые вопросы. По данным Нацбанка, за два года до октября 2021 года денежная база выросла на 48%. Это слишком большая сумма, чтобы без последствий вращаться в экономической системе. Собственно, инфляция помогает размыть ее стоимость независимо от того, регулятор использует рост цен как управляемый инструмент, или все происходит сравнительно стихийно.
В любом случае Нацбанк никак нельзя обвинять в полном бездействии в отношении проблемы инфляции.
К упомянутым уже пяти повышениям учетной ставки можно добавить тот факт, что регулятор позволил гривне заметно укрепиться. Ревальвация – это довольно весомый фактор сдерживания инфляции, хотя три года назад из-за подобного укрепления гривны вспыхнул скандал, что якобы НБУ убивает экспортеров – национальных товаропроизводителей.
А теперь, когда тенденция развернулась, и доллар пошел вверх, Нацбанк за последний месяц продал на межбанке более $1 млрд. (81% всех интервенций на продажу валюты по 2021 году), довольно быстро связав так свыше 4% от денежной базы.
Это достаточно тонкая и удачная валютная политика — большая редкость даже для реформированного НБУ. Кроме этого, начиная с мая, общий запас кредитов рефинансирования, выданных регулятором коммерческим банкам, остается почти неизменным в пределах 123-130 млрд. грн.
Итак, схема регулярного финансирования дефицита бюджета через рефинансирование государственных и других лояльных к власти банков, которые за полученные деньги покупали ОВГЗ, уже не практикуется. И это тоже можно считать инструментом борьбы с инфляцией, привлеченным довольно вовремя.
В итоге это смахивает на то, что НБУ использует довольно широкий спектр инструментов борьбы с инфляцией. Могут немного удивлять компоновки их набора и акценты в нем, но в целом если бы регулятор хотел повести инфляцию той траекторией, которую он прогнозирует в своих инфляционных отчетах, то вполне мог бы претендовать на успех.
Другое дело, есть ли в этом острая необходимость и стоит ли эта цель, чтобы ее добивались, учитывая пандемию и ситуацию, в которую последняя поставила украинскую экономику. Ответ на этот вопрос неоднозначен. Видимо, мы не узнаем, что относительно этого думает регулятор, но, судя по его действиям и общей глобальной диспозиции тенденций, можем почти точно утверждать, что в Украине цены заметно будут расти еще, по крайней мере, до середины 2022 года.
В таких обстоятельствах украинцам надо учесть инфляционные тенденции в своих действиях. Например, если сегодня карбамид более чем в три раза дороже, чем год назад, то впоследствии это отразится на цене продовольствия. Возможно, надо делать закупки наперед, особенно в тех сегментах, которые до сих пор имеют невысокую стоимость.
Если инфляция съедает сбережения, то, видимо, нужно посвятить время изучению доступных инвестиционных инструментов, которые защитят деньги от обесценивания. Подобных шагов, которые могут смягчить удар инфляции по семейному бюджету, немало. Главное осознать, что эту волну инфляции нельзя игнорировать.
Автор: Любомир Шавалюк
Источник: Тиждень
Перевод: BusinessForecast.by
При использовании любых материалов активная индексируемая гиперссылка на сайт BusinessForecast.by обязательна.