КИТ Финанс: Российские нефтяные компании: инвестиционная привлекательность меркнет на фоне высоких налогов

12.04.2010 – Обзор финансовой группы «КИТ Финанс», посвященный результатам работы российских нефтяных компаний. Недавно ряд российских и зарубежных нефтегазовых компаний обнародовал финансовую отчетность за 2009 г., представив подробную информацию о результатах деятельности по разведке и добыче нефти и газа в соответствии с FASB ASC №932 (ранее SFAS №69).
 
Мы использовали данную информацию для анализа и сравнения удельных денежных потоков компаний. Несмотря на то что данный анализ не лишен недостатков (например, из-за несоответствий в подходе к отчетности или по причине того, что в нем не учитывается различная структура продаж компаний), он позволяет сформировать общее представление о результатах российских нефтегазовых компаний в сравнении с их западными конкурентами. В целях повышения надежности анализа мы используем в нашей сравнительной оценке усредненные (средние за пять лет) денежные потоки, взвешенные на добычу углеводородов.
 
Налоговые изменения – главный фактор роста российских компаний
 
Наш анализ показывает, что российские нефтяные компании превосходят свои зарубежные аналоги благодаря более низким операционным расходами, затратам на разведку и капвложениям. Кроме того, они демонстрируют рост добычи нефти и в меньшей степени, чем их зарубежные конкуренты, полагаются на добычу газа. Благодаря последнему фактору российские производители подвержены меньшему риску, учитывая менее выгодную экономику газового бизнеса.
 
С точки зрения оценки российские нефтяные компании сохраняют свою инвестиционную привлекательность: их акции торгуются со значительным дисконтом к аналогам развивающихся рынков по финансовым мультипликаторам и коэффициентам на основе активов. Вместе с тем тяжелое налоговое бремя нивелирует преимущества российских производителей: согласно данным SFAS №69, они уступают зарубежным аналогам по чистым денежным потокам.
 
Правительство уже выборочно предоставило ряд налоговых льгот по добыче и в ближайшие годы должно определиться с фундаментальными изменениями в налогообложении нефтегазовой отрасли, возможно, сделав переход от налогообложения на основе выручки к налогообложению на основе прибыли. В настоящее же время мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на компании, деятельность которых в большей степени подпадает под действие налоговых льгот, – это Роснефть и TНK-BP Холдинг.
 
Преимущество низких операционных затрат
 
Согласно данным SFAS №69, российские нефтяные компании, как и прежде, показывают более низкие операционные затраты в добыче. В среднем их операционные затраты составляли около $4/барр. н.э. в 2005–2009 гг. против $7/барр. н.э. у крупных международных игроков и $12/барр. н.э. у компаний развивающихся рынков (см. график 1). До глобального кризиса операционные затраты российских компаний росли быстрыми темпами, увеличившись приблизительно с $3/барр. н.э. в 2005 г. до $5/барр. н.э. в 2008 г.
 
Тем не менее, их темпы роста соответствовали темпам роста затрат нефтяных компаний развивающихся рынков: CAGR в 2005–2008 гг. составил 20% против 18% у аналогов развивающихся рынков. В 2009 г. на фоне глобального кризиса операционные затраты российских нефтяных компаний снизились, в среднем, до $3.6/барр. н.э. из-за ослабления рубля. Российским компаниям также присущи меньшие риски, связанные с разведкой. Так, по нашим оценкам, их затраты на разведку в среднем составляли $0.3/барр. н.э. в 2005–2009 гг. по сравнению с $1.3/барр. н.э. у крупных международных игроков и $2.1/барр. н.э. у компаний развивающихся рынков.
 
Полную версию обзора можно скачать здесь.

Читайте по теме:

Оставить комментарий