Ежедневный обзор
долговых рынков аналитического департамента Банка Москвы. Вчера представитель
автопрома – Соллерс – отрыл книгу заявок на приобретение своих биржевых
облигаций 2-й серии объемом 2 млрд руб. Ориентир по ставке купона составляет
13-13.5%, что транслируется в доходность 13.42-13.96% к оферте через два года.
Автомобильный рынок оказался
одной из наиболее пострадавших отраслей на мировом и российском рынке от
разразившегося финансового кризиса. Производство машин в России за 2009 г. сократилось на 60%,
объем продаж Соллерса за этот период снизился на 54%. По расчетам организаторов
выпуска, выручка компании за 2009
г. сократилась на 44% до 34.5 млрд руб.
Мы позитивно оцениваем
способность управляющей команды Соллерса действовать в беспрецедентной
кризисной ситуации (сокращение численности персонала, высвобождение средств из
оборотного капитала за счет оптимизации запасов и снижения дебиторской
задолженности, сокращение инвестиционной программы). Действия менеджмента
позволили Соллерса достичь положительного уровня EBITDА в 2009 г., составившего
оценочно 200 млн руб.
Существенную поддержку компании в
2009 г.
оказало государство. В рамках госзаказа Соллерс поставил 10 тыс. автомобилей на
сумму свыше 8 млрд руб. В 2010
г. компания рассчитывает в рамках госзаказа отгрузить
свыше 13 тыс. автомобилей на 9 млрд руб.
Несмотря на высокий уровень
финансового долга, составляющий на начало 2-го квартала 2010 г. 26.3 млрд руб.,
менеджмент Соллерса в течение кризисного периода продемонстрировал способность
управлять своим долговым портфелем. По данным организаторов выпуска, компания
самостоятельно обслуживала процентные расходы и финансировала преобладающую
часть инвестиций в 2009 г.
за счет высвобождения денежных средств из оборотного капитала.
Важным штрихом к кредитному
портрету Соллерса стало создание в 2010 г. СП с Fiat, которое дает новый толчок
развитию отечественного автопрома. Репутационная компонента в оценке кредитного
качества Соллерса с появлением иностранного стратегического партнера для нас
возрастает многократно, так что едва ли можно ожидать, что компания может
допустить дефолт в данных условиях.
Кредитный рынок открыт для
компании, что позволяет ей рефинансировать свои краткосрочные обязательства.
Крупнейшими кредиторами Соллерса выступают Сбербанк и ВТБ, на которые
приходится более 70% кредитного портфеля Группы без учета облигаций. В том
числе кредиты на сумму 10 млрд руб. обеспечены госгарантиями (на 50% от сумм
обязательств). Сроки погашения по этим кредитам – 2011-2012 гг. На 3 кв. 2010 г. приходится погашение
кредитов ВТБ на 2.1 млрд руб. По данным компании, банк принял решение о
рефинансировании этой задолженности сроком на 2 года. До конца 2010 г. существенного
изменения величины чистого долга не ожидается.
В конце июля 2010 г. Соллерсу предстоит
пройти оферту по облигациям 2-й серии номинальным объемом 3 млрд руб. Как
сообщает компания, она собирается оставить выпуск в рынке, предложив
привлекательную для инвесторов ставку. На случай предъявления облигаций к
оферте компания накапливает средства на счетах, составляющих на эти цели в
настоящий момент около 1.4 млрд руб.
Судя по котировкам данного
выпуска, который торгуется по 99.85% от номинала, инвесторы не сомневаются в
успешном прохождении компанией оферты. Напомним, что в январе 2010 г. компания
своевременно погасила дебютный выпуск на сумму 1.5 млрд руб. Мы присоединяемся
к их позиции и полагаем, что при столь высоком уровне долга эмитент
действительно может предложить привлекательный купон по обращающемуся выпуску с
целью оставить его в рынке. В связи с этим мы рекомендуем выпуск к покупке.
Размещаемые облигации Соллерс
БО-2, индикативная доходность которых составляет 13.42—13.96% к оферте через
два года, представляется нам весьма привлекательной для покупателей. Мы
полагаем, что в процессе маркетинга ориентиры будут снижаться. Участие в размещении
будет интересно вплоть до достижения уровней 11.50-12.00% (по доходности).
Полную версию обзора можно
скачать здесь.